公司2023 年前三季度實現歸母淨利潤11.4 億元，低於預期，主因是2023Q1~3公司控股水電所在的紅水河等流域來水普遍偏枯拖累電量表現，水電發電量同比減少45.8%導致營收業績下滑；隨着Q3 煤價回落，我們推測公司火電板塊盈利小幅改善。公司綠電板塊穩步發展，2023Q1~3 風光發電量同比增長17%貢獻業績增量，未來有望憑藉水電提供的充沛現金流與流域風光資源加速發展綠電板塊，爲公司帶來業績現金流彈性。我們預計公司2023~2025 年EPS 分別爲0.19/0.40/0.40 元，目標價6.70 元，維持“買入”評級。
前三季度歸母淨利潤11.4 億元，業績低於預期。23Q1~3 公司實現營業收入61.0億元，同比下降29.3%；歸母淨利潤11.4 億元，同比下降64.7%；折算EPS 0.14元，同比下降65.9%，業績低於預期。分季度看，23Q3 公司實現營業收入19.4億元，同比下降35.2%；歸母淨利潤2.2 億元，同比下降83.0%；折算EPS 0.03元，同比下降84.4% 。
來水大幅偏枯拖累公司業績，火電盈利或小幅改善。根據公司公告，2023Q1~3公司控股水電所在流域來水大幅偏枯，其中核心紅水河梯級電站所在流域來水較多年平均偏枯40%~50%，龍灘/巖灘電站發電量同比減少57%/53%至54.5/28.8 億千瓦時，導致公司前三季度水電累計發電量同比減少45.8%至166.8億千瓦時，是公司營收業績同比下滑主因。火電方面，2023Q1~3 動力煤市場煤價格同比有所下降，根據Wind 數據，秦港5500 大卡動力煤均價同比下降20%，料公司火電板塊受益實現燃料成本降低，推動火電盈利小幅改善。
持續推進風光板塊發展，打造第二成長曲線拓寬發展空間。公司通過收購與自建等途徑加速裝機規模擴張，根據公司公告，截至2023Q3 末控股風電/光伏裝機容量分別達到76.6/36.5 萬千瓦，合計同比增長15%，推動2023Q1~3 風光發電量合計同比增長22%至17.2%，爲公司貢獻一定營收業績增量。目前公司資金充沛且資產負債率處於低位，預計未來公司將依託紅水河流域水風光多能互補基地等多種途徑獲取優質風光資源並加速綠電板塊成長，爲公司帶來業績現金流彈性。
風險因素：公司來水、發電量低於預期；公司上網電價低於預期；公司新建風光項目回報率不及預期。
盈利預測、估值與評級：考慮到23Q3 公司來水不及預期，我們下調電量假設後，相應調整公司2023 年歸母淨利潤預測爲15.1 億元（前預測值20.0 億元），維持公司2024~2025 年歸母淨利潤預測分別爲31.5 億/31.5 億元，對應公司2023~2025 年EPS預測分別爲0.19/0.40/0.40 元（原預測爲0.25/0.40/0.40 元），公司當前股價對應2023~2025 年PE 分別爲30/14/14 倍。我們根據公司過去五年曆史PB 均值，給予公司2023 年2.8 倍目標PB，對應目標價6.70 元，維持“買入”評級。