拟扩产光转胶膜，积极拥抱N 型时代。公司于10 月31 日公告拟于安徽宣城投资建设50GW 光转胶膜及其他先进光伏电池封装材料项目，一期为年产6GW光转胶膜，项目建设周期为24 个月。宣城市具备异质结光伏产业链集群，产能扩张有利于公司享受规模经济效应，巩固公司光转胶膜的技术产品优势，提升公司盈利能力和市场竞争力。我们认为，光转胶膜相较于传统光伏封装胶膜具备一定的溢价能力，公司作为行业龙头，产能释放将实现产品结构优化，提升盈利能力。公司23Q3 歸母淨利潤環比提升，光伏業務穩步推進，光轉膠膜、焊線膠帶有望持續放量，鋰電及3C 業務迅速發展，多元化新品迭出。考慮到光伏組件價格迅速下降，產業鏈利潤受壓縮，光伏膠膜競爭較爲激烈，異質結組件規模出貨放緩，公司主營光伏背板、膠膜產品盈利能力受到壓制，我們調整公司2023-2025 年歸母淨利潤預測至1.33、2.90、3.83 億元（原預測爲5.44、7.75、9.20 億元）。參考可比公司及公司歷史估值水平，給予公司2024 年30 倍PE，下調目標價至20 元（原目標價爲31 元），維持“買入”評級。
公司23Q3 歸母淨利潤環比提升。2023Q1-Q3 公司實現營收、歸母淨利潤33.4、0.85 億元，同比+4%、-63%，23Q3 營收、歸母淨利潤分別爲11.2、0.35 億元，同比+16%、-35%，環比-5%、+103%。23Q3 資產減值科目不再拖累業績表現，實現歸母淨利潤環比改善。
膠膜業務出貨量保持高增長，粒子價格波動對膠膜盈利影響較大。公司2023 年前三季度膠膜出貨量爲2.0 億平，同比+68%，保持高速增長。公司23Q3 膠膜銷售單價環比下降6.7%，粒子採購成本環比下降11.2%，盈利能力有一定程度修復。根據百川盈孚數據，10 月份光伏級EVA（浙石化）粒子價格環比下降18%，我們認爲23Q4 普通膠膜因高價原材料盈利能力或將降低，但光轉膠膜等特色產品出貨量將繼續增長，膠膜業務盈利壓力整體將得到緩解。
擬擴產光轉膠膜，積極擁抱N 型時代。公司於10 月31 日公告擬於安徽宣城投資建設50GW 光轉膠膜及其他先進光伏電池封裝材料項目，一期爲年產6GW光轉膠膜，項目建設週期爲24 個月。宣城市具備異質結光伏產業鏈集群，產能擴張有利於公司享受規模經濟效應，鞏固公司光轉膠膜的技術產品優勢，提升公司盈利能力和市場競爭力。我們認爲，光轉膠膜相較於傳統光伏封裝膠膜具備一定的溢價能力，公司作爲行業龍頭，產能釋放將實現產品結構優化，提升盈利能力。
BC 焊線膠帶等新品推廣，差異化產品彰顯研發實力。公司推出BC 電池焊線膠帶，能夠遮擋電池片縫隙，實現發電效率的增益與外觀的美化效果，根據公司公告，焊線膠帶目前給某頭部組件廠商供貨且已順利起量，單月銷售額已超1000萬元。BC 電池領先企業隆基股份、愛旭股份均公告將積極擴張產能，我們認爲公司有望在BC 電池領域通過差異化產品獲得競爭優勢。
鋰電及消費電子業務迅速發展，多元化佈局成長可期。公司積極保持現有產品的市場佔有率，通過客戶開拓、產品升級保持盈利能力，同時推出車規級FFC絕緣膠膜、電芯殼體高強度絕緣膠帶、水冷板絕緣膠膜等產品積極導入，訂單有望放量。公司鋰電及消費電子業務迅速發展，隨新增產能逐漸釋放，預計將突破限制瓶頸，實現業務高速發展。
風險因素：光伏新增裝機量不及預期；異質結組件、BC 組件出貨量不及預期；原材料價格劇烈波動；新增產能建設不及預期；行業競爭加劇的風險。
盈利預測、估值與評級：考慮到光伏組件價格迅速下降，產業鏈利潤受壓縮，光伏膠膜競爭較爲激烈，異質結組件規模出貨放緩，公司主營光伏背板、膠膜產品盈利能力受到壓制，我們下調公司2023-2025 年歸母淨利潤預測至1.33、2.90、3.83 億元（原預測爲5.44、7.75、9.20 億元），對應2023-2025 年EPS預測爲0.30、0.66、0.87 元。光伏輔材可比公司福斯特、福萊特、宇邦新材2024年Wind 一致預期平均值爲15 倍PE，公司自上市以來PE-TTM平均值爲64 倍，10/20/30 分位數分別爲41/47/52 倍。考慮到公司光轉膠膜、焊線膠帶屬於新興產品，在光伏輔材充分競爭的環境下具有一定的技術溢價，給予公司2024 年30 倍PE，下調目標價至20 元（原目標價爲31 元），維持“買入”評級。
