核心觀點
10 月30 日晚，公司發佈2023 年第三季度報告，其中Q3 單季實現收入17.05 億元，同比下滑4.67%，推測公司收入端增速放緩主要由於院內產品銷售受到外部行業影響短期有所承壓、疊加醫藥商業板塊持續承壓；實現歸母淨利潤1.36 億元，同比下滑47.84%；實現扣非歸母淨利潤1.30 億元，同比下滑29.64%，利潤端出現下滑主要由於：1）去年同期收購科炬生物股權，投資收益大幅增加導致基數較高；2）盈利能力較強的工業板塊銷售短期承壓，整體業績表現略低於我們此前預期。展望未來，隨着公司持續推動營銷創新，混改成效逐步顯現，整體經營趨勢有望逐步向好，推動公司業績健康發展。
事件
公司發佈2023 年第三季度報告
10 月30 日晚，公司發佈2023 年第三季度報告，實現營業總收入57.93 億元，同比增長4.13%；實現歸母淨利潤8.58 億元，同比增長17.73%；實現扣非歸母淨利潤8.42 億元，同比增長29.80%，業績表現略低於我們此前預期。
簡評
短期業績波動，經營改善可期
整體來看，23 年前三季度公司實現收入57.93 億元，同比增長4.13%，其中工業收入同比增長12.9%，商業收入同比下降約4%；實現歸母淨利潤8.58 億元，同比增長17.73%；實現扣非歸母淨利潤8.42 億元，同比增長29.80%；其中Q3 單季實現收入17.05 億元，同比下滑4.67%，推測公司收入端增速放緩主要由於院內產品銷售受到外部行業影響短期有所承壓、疊加醫藥商業板塊持續承壓；實現歸母淨利潤1.36 億元，同比下滑47.84%；實現扣非歸母淨利潤1.30 億元，同比下滑29.64%，利潤端出現下滑主要由於：1）去年同期收購科炬生物股權，投資收益大幅增加導致基數較高；2）盈利能力較強的工業板塊銷售短期承壓，整體業績表現略低於我們此前預期。
展望全年：聚焦“三核九翼”重點品種發展，營銷創新推動品牌力提升2023 年，公司以“做大做強綠色中藥”爲戰略定位，持續推進“1+5”戰略規劃，聚焦“三核九翼”重點品種的健康發展，在延續“中國心”計劃基礎上，啓動“中國嗓”計劃，戰略發佈“中國心”戰略、清咽滴丸白皮書等，不斷擴大公司影響力。除此之外，公司積極開展與百強連鎖的全品類精準營銷戰略合作，舉辦了動銷能力提升特訓營，“大戰紅五月” 等終端賦能活動，重點推進心血管品類慢病賦能計劃以及清咽滴丸、胃腸安丸等品種進場與動銷計劃，品牌影響力實現不斷提升。與此同時，公司啓動“中國心·健康行”— 連鎖藥店慢病管理“心”賦能計劃，並開展“愛嗓中國計劃”，推動清咽滴丸實現24 個省市掛網，全國鋪貨400 家餘連鎖，開發醫療終端2000 餘家。2023 年前三季度，公司重點品種速效救心丸、清咽滴丸、安宮牛黃丸、京萬紅軟膏等均實現銷售收入、銷售數量同比雙位數增長。
展望全年，隨着公司積極推動管理及營銷體系改革，聚焦“三核九翼”重點品種的健康發展，以及行業秩序的逐步恢復，預計公司醫藥工業板塊有望在大品種帶領下逐步恢復穩健增長，醫藥商業板塊有望逐步企穩，推動公司全年業績健康發展。
毛利率實現大幅提升，經營質量保持健康
2023 年前三季度，公司綜合毛利率爲44.86%，同比增加3.86pp，主要受益於收入結構變化；銷售費用率達到25.11%，同比增長2.73pp，主要由於市場拓展維護費、職工薪酬同比增加；管理費用率達到4.39%，同比減少0.46pp，主要由於回購限制性股票，股權激勵費用衝回；研發費用率達到1.49%，同比減少0.17 pp，基本維持穩定。經營活動產生的現金流量淨額同比下降35.81%，主要由於是購買商品、接受勞務支付的現金同比增加；投資活動產生的現金流量淨額同比下降412.33%，主要由於收回投資收到的現金與投資支付的現金淨額同比減少；籌資活動產生的現金流量淨額同比下降3.35%，主要由於支付股利同比增加。其餘財務指標基本正常。
盈利預測及投資評級
作爲由天津市醫藥集團控股的大型中藥公司，公司擁有深厚的品牌積澱和豐富的品種資源儲備；我們認爲，隨着公司控股股東混改落地，引入民營企業激發經營活力，同時開啓“十四五”戰略規劃，持續推進“1+5”戰略佈局，推動“三核九翼”重點品種的健康發展，未來成長可期。我們預計公司2023–2025 年實現營業收入分別爲82.08 億元、94.40 億元和108.68 億元，歸母淨利潤分別爲10.15 億元、11.98 億元和14.21 億元，摺合EPS（攤薄）分別爲1.32 元/股、1.56 元/股和1.84 元/股，對應PE 分別爲22.6x、19.2x 及16.2x，維持“買入”評級。
風險分析
1、改革不達預期：混改落地後先行改革組織和營銷，精簡機構和人員，改革薪酬激勵，改革效果如不及預期，或對公司盈利預期產生影響；2、限抗、集採等政策風險：限抗政策加劇可能導致抗菌藥市場萎縮，影響一 致性評價等政策推進；集採政策風險包括相關產品降價以及醫院端市場份額被搶佔；3、藥品降價風險：如省際集採聯盟、市場競爭程度加劇等事件可能導致公司產品降價超預期，進而影響公司收入及盈利預期；4、原材料價格波動風險：中藥材價格會受到宏觀環境、自然災害、種植條件等多種因素的影響，容易出現較大幅度的波動，如果中藥原材料價格上漲，公司生產成本可能會大幅上漲，進而影響公司利潤。