公司23Q3 實現營收、歸母淨利潤分別爲83.18 億、3.25 億元，同比分別+10.07%、-74.21%，環比有所改善，分別+18.18%、+104.20%。公司肥料銷售額三季度環比上漲18.26%至10.31 億元，草甘膦、磷礦石毛利潤環比改善。
四季度磷礦石價格或保持穩定，疊加農化產品冬儲和海外補庫需求，可爲化肥和草甘膦價格提供支撐。公司新材料板塊項目進展順利，10 萬噸/年磷酸鐵項目已投產，200 萬噸/年磷礦選礦及管道輸送等項目穩步推進。我們長線看好公司依託磷礦資源優勢，在農化、集成電路、新能源電池等領域的佈局和盈利能力。考慮到公司主要產品價格同比大幅下滑，目前仍處於修復期，我們調整公司2023-2025 年歸母淨利潤預測至14.41/21.84/25.60 億元（原預測爲37.17/42.63/44.73 億元），調整目標價至25 元，維持“買入”評級。
公司業績有所改善，營收、歸母淨利潤環比+18.18%、+104.20%。據公司公告，公司23Q3 實現營收、歸母淨利潤分別爲83.18 億、3.25 億元，同比分別+10.07%、-74.21%，環比有所改善，分別+18.18%、+104.20%。公司23Q3銷售毛利率爲12.61%，同比-19.84pcts，環比+1.53pcts。業績環比提升的主要原因是肥料銷量環比增長，草甘膦毛利潤環比大幅改善。
三季度肥料銷售額環比+18.26%，草甘膦利潤改善顯著。據公司公告，23Q3 肥料、草甘膦銷量分別爲41.1、4.04 萬噸，環比+58.02%、-22.01%，單噸價格環比分別-25.16%、-1.28%，其中公司肥料銷售額環比上漲18.26%至10.31 億元。據百川盈孚，23Q3 草甘膦毛利潤環比增長99.44%至7381.91 元/噸，我們粗略估算公司草甘膦系列毛利潤環比增長+53.56%。我們預計四季度隨化肥冬儲需求穩定、疊加海外草甘膦和磷銨補庫週期到來，公司業績回暖態勢有望保持。
磷礦石毛利觸底反彈，四季度有望維持高位運行。據公司公告，23Q3 黃磷、磷礦石銷量分別爲0.52、63.42 萬噸，環比+6.12%、+13.09%，單噸價格環比分別+10.12%、+8.80%，23Q3 銷售額佔比分別爲2.79%和9.49%。據百川盈孚，23Q3 磷礦石毛利潤爲393.91 元/噸，環比下滑24.19%，是影響公司三季度毛利潤的原因之一。截至10 月30 日，30%品位磷礦石價格自八月底逐步抬升至972 元/噸，毛利潤已增長至480 元/噸。我們預計四季度磷礦石價格或因供給偏緊維持高位，可爲下游黃磷、磷肥、草甘膦價格提供一定成本支撐。
磷酸鐵項目投產，多領域項目穩步推進。據公司公告，一期10 萬噸/年磷酸鐵已於9 月正式投產，目前正處於產能爬坡階段。此外，公司穩步推進項目建設，包括200 萬噸磷礦選礦、2 萬噸/年2,4-D、6 萬噸/年芯片用超高純電子級化學品等，在原料端和產品端的全方位佈局可爲公司打造穩定的盈利增長點。
風險因素：需求不及預期；開工率不及預期；價格大幅波動風險；在建項目進展不及預期。
盈利預測、估值與評級：我們長線看好公司依託磷礦資源優勢，結合“礦電化一體”、“磷硅鹽協同”和“礦肥化結合”的發展理念，在農化、集成電路、新能源電池等領域的佈局和盈利能力。考慮公司主要產品價格同比大幅下跌，目前處於修復期，我們下調公司2023-2025 年歸母淨利潤預測至14.41/21.84/25.60 億元（原預測爲37.17/42.63/44.73 億元），對應EPS 分別爲 1.30/1.96/2.30 元。我們預測2023 年公司磷化工板塊淨利潤10.7 億元，參考磷肥及磷化工（中信）指數給予公司2023 年11xPE，對應118 億元市值；預測2023 年公司新材料及其他板塊淨利潤3.7 億元，參考電子化學品（中信）指數2023 年45xPE，考慮到公司以溼法電子化學品爲主，給予公司該板塊2023 年41xPE估值，對應152 億元市值；合計預測公司合理市值爲270 億元左右，對應公司2023 年19xPE。我們下調目標價至25 元（原爲44 元），維持“買入”評級。