发展趋势3Q23 業績低於我們預期
公司公佈3Q23 業績：1-3Q23 實現收入164.73 億元，同比-5.89%，歸母淨利潤8.51 億元，同比-29.24%；3Q23 單季實現收入58.99 億元，同比-4.82%，歸母淨利潤2.38 億元，同比-29.20%，由於3Q23 公司應收款減值準備計提增加，業績低於我們預期。
1）綜合毛利率略有承壓，費用率管控較為平穩。3Q23 毛利率同比-1.1ppt至14.3%；期間費用率同比-0.4ppt 至7.6%，其中銷售/研發費用率分別同比+0.1ppt/-0.6ppt 至1.5%/3.3%，管理/財務費用持平於2.6%/0.2%；2）減值減少為淨利潤帶來正向貢獻。資產+信用減值損失同比-2,189 萬元至1.28億元；淨利率同比-1.4ppt 至4.0%。3）現金流整體表現趨於改善。3Q23經營活動現金淨流出1.53 億元，同比少流出4,132 萬元。
發展趨勢
新簽訂單同比大幅提速，設計業務復甦彈性強勁。3Q23 公司新簽訂單64.06 億元，同比+14.8%。其中公裝/住宅/設計業務分別同比+9.3%/+15.0%/+81.1%，較上年同期分別加速+48.1ppt/16.0ppt/115.4ppt，接單節奏顯著加快。目前公司在手訂單240.36 億元，中標未簽訂單45.33億元，我們認為充足的在手訂單有望為公司後續的業績增長提供支撐。
順勢而為蓄力裝配式技術，積極拓寬業務邊界。公司主編中裝協第一個立項的裝配式標準——CBDA 標準《住宅裝配式裝修技術規程》，我們認為這將助力穩固公司在業內的領跑地位。同時，公司加速探索醫養與教育板塊，具備特種設備工業管道（GC2）等領域的前沿資質，並持續打造“樣板”工程。展望未來，我們認為得益於公司在裝配式、BIM 數位化等領域持續築高技術壁壘，公司有望持續把握業務開拓機遇，驅動中長期提效發展。
資產負債表健康，看好公司中長期發展。3Q23 末公司資產負債率64%同比優化（3Q22 末66%），保持合理槓桿水準；淨負債率-31%，仍保持淨現金狀態。我們認為當前行業下行期或加速業內供給端出清，公司憑藉多年來的行業領先的品牌、資金管理、技術研發能力，有望在行業需求端復甦企穩後實現較快增長，我們繼續看好公司中長期的發展前景。
盈利預測與估值
考慮行業當前仍處於需求弱復甦階段，我們下調2023e/2024e 淨利潤34%、40%於9.5、10.7 億元。當前公司交易於11.6x/10.3x 2023e/2024eP/E。維持跑贏行業評級。考慮板塊當前整體估值中樞回調，我們下調目標價20%至5.2 元，對應14.5x/12.9x 2023e/2024e P/E 和26%上行空間。
風險
訂單落地速度不及預期，減值計提超出預期。
