核心觀點

公司2023 年前三季度實現營收、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤14.86/1.01/0.95e，同比+32.9%/+6.3%/+4.4%；毛利率+20.7%，同比-2.0pct。

其中23Q3 實現營收/ 歸母/ 扣非後5.15/0.33/0.31e ， 同比+98.8%/+3.1%/+3.3%，環比12.9%/-5.7%/0%；毛利率17.9%，同/環比-2.2/-4.7pct。季度性確收結構波動影響綜合利潤水準，核心設備毛利率保持穩定。

事件

公司2023 年前三季度實現營收、歸母淨利潤、扣非歸母淨利潤14.86/1.01/0.95e，同比+32.9%/+6.3%/+4.4%；毛利率+20.7%，同比-2.0pct。

其中23Q3 實現營收/歸母/扣非後5.15/0.33/0.31e，同比+98.8%/+3.1%/+3.3%，環比12.9%/-5.7%/0%

建恩評

季度性營收結構波動致第三季度毛利率17.9%，環比下滑4.7pct。Q1/Q2公司設備收入佔比約70%，毛利率穩定28%，Q3 預計設備業務毛利率穩定，但確收佔比季度性有所下滑；同時，工程建設類業務確收佔比有所提升，該部分業務毛利率從歷史水準來看在3~4%，確收結構季度性波動使得綜合毛利率有所下滑。

公司基於煤化工領域優勢開拓綠氫設備新市場。公司傳統業務面向煤化工制氫環節提供氣化爐、閥門、工程服務等，公司立足自身技術、工藝、工程優勢開拓電解槽設備市場，公司自主開發的1000 型鹼性電解制氫系統進入系統聯調和長週期性能試驗，有望24 年貢獻營收。

客戶付款延遲致經營性現金流環比有所回落。Q3 經營活動現金流金額0.65 億元，較Q2 的2.02 億元有所回落，環比-1.37 億元，主要系客戶付款節奏有所延遲

投資建議：公司傳統業務保持市場競爭力，24 年開始新業務有望開始貢獻營收，預計2023、24、25 年公司收入28.00、33.15、39.18 億元，對應歸母淨利潤1.90、2.28、3.10 億元，對應PE39、31、24 倍。我們看好公司在傳統業務上的競爭力，以及氫能及環保運營業務的長期增長潛力，給予“買入”評級。

風險分析

1） 煤化工資本開支變弱，公司專有設備主要面向煤化工行業的氣化爐等產品，如果下游煤化工領域企業的資本開支下降，會導致新產能建設需求減弱，影響公司營收貢獻。假設公司煤化工行業訂單與行業整體的資本開支同向變化，則單位資本波動對應公司營收60-70%佔比的專有設備產品將會同向波動。

2） 新技術產業化導入不及預期，公司電解槽產品目前處於測試階段，如果未來新產品向市場導入的進展不及預期，會影響公司在新技術產品方面的營收增長。我們預計2024 年開始氫能相關設備有望形成銷售收入，佔比總營收約4-5%，如果測試進展基客戶導入不及預期，則影響該部分營收貢獻。

3） 行業競爭格局激烈，如果煤化工設備、電解槽等產品的市場競爭加劇，可能導致價格和利潤出現下滑，公司業績會產生一定影響。