核心觀點

公司23Q3實現營收73.90 億元，同比增長1.07%，環比增長6.23%；實現歸母淨利潤-2.47 億元，同比下降241.88%，環比增長23.79%。

公司23Q3 出欄生豬約97 萬頭（同比增長超70%），其中商品豬出欄約85.2 萬頭。公司23Q3 平均完全成本約17.2 元/千克（環比下降0.3 元/千克），PSY 約24.1，生產成績的提升和飼料成本下降帶動公司養殖成績改善。結合出欄量、豬價及成本數據，我們推算公司三季度生豬養殖板塊虧損約2.5 億元。預計公司全年生豬出欄量350 萬頭。截至9 月末，公司能繁種豬存欄16.5 萬頭，公司優化產能結構，淘汰部分高齡母豬，為明年450-500 萬頭生豬出欄目標打下堅實基礎。

事件

公司披露2023 年三季度報告，前三季度公司實現營收208.70 億元，同比增長11.62%；實現歸母淨利潤-9.11 億元，同比下降2760.81%。公司23Q3 實現營收73.90 億元，同比增長1.07%，環比增長6.23%；實現歸母淨利潤-2.47 億元，同比下降241.88%，環比增長23.79%。

建恩評

1、養殖行情回暖，盈利能力環比改善。

公司23Q3 銷售毛利率為3.88%（同比-7.24pcts，環比+1.63pcts），銷售淨利率為-3.58%（同比-6.25pcts，環比+2.15pcts）。費用方面：公司23Q3 銷售/管理/研發/財務費用分別為1.47/2.34/0.32/0.82億元， 同比分別變動-4%/-11%/+1%/-6% ， 環比分別變動-1%/+7%/+1445%/0%。

2、生豬養殖成本邊際改善，飼料利潤相對穩定。

豬業務：①公司23Q3 出欄生豬約97 萬頭（同比增長超70%），其中商品豬出欄約85.2 萬頭。②公司23Q3 平均完全成本約17.2元/千克（環比下降0.3 元/千克），PSY 約24.1，生產成績的提升和飼料成本下降帶動公司養殖成績改善。結合出欄量、豬價及成本數據，我們推算公司三季度生豬養殖板塊虧損約2.5 億元。根據出欄節奏，我們預計公司全年生豬出欄量350 萬頭。③截至9月末，公司能繁種豬存欄16.5 萬頭，公司優化產能結構，淘汰部分高齡母豬，為明年450-500 萬頭生豬出欄目標打下堅實基礎。

飼料業務：公司23Q3 銷量152 萬噸，貢獻利潤6000 萬+。

3、盈利預測與評級：考慮全年生豬價格或低位運行，預計公司今年業績或虧損；明年及後年隨豬價回暖，公司成本改善以及出欄增長，業績有望盈利並呈現較快增長。綜合考慮， 預計公司2023-2025 年實現營收286.52/344.14/389.85 億元，歸母淨利潤-7.64/1.41/5.83 億元，EPS 分別為-0.53/0.10/0.41 元/股，維持“增持”評級。

風險分析

①畜禽產品價格波動風險：生豬、黃羽雞的市場價格會受到市場供求關係等因素的影響而有所波動，進而影響公司的盈利能力。

②飼料原料價格波動風險。飼料的原料主要有玉米、小麥、豆粕、高粱、菜粕、棉粕、魚粉、DDGS、各種維生素及礦物質等。受天氣、市場經濟等不確定因素影響，如果上述原料發生供應不足，價格持續上漲或維持高位，將對產品的生產成本、銷售價格、毛利率帶來直接的影響，將影響公司飼料產業的生產經營。

③2023 年前三季度業績同比下滑明顯。公司前三季度實現歸母淨利潤-9.11 億元，同比下降2760.81%，主要原因系前三季度公司實現生豬出欄163.09 萬頭，同比增長84.87%；其中實現肥豬出欄238.5 萬頭，同比增長92.26%，但因生豬價格持續處於低位運行，造成養豬業務板塊較大虧損。後續若豬價持續低迷，公司全年業績有虧損擴大風險。

④其他風險等