核心觀點：三季報淨利小幅低於預期，宣廣改擴建引起短期車流下降皖通高速發佈三季報，2023 年Q1-Q3 實現營收43.44 億元（yoy+9.01%），歸母淨利13.51 億元（yoy+15.13%），小幅低於我們預期（14.34 億元）。
其中Q3 實現營收20.20 億元（yoy+72.84%，qoq+71.39%），歸母淨利5.11億元（yoy+0.78%，qoq+34.53%）。公司去年同期收到補償款0.98 億元，導致業績基數較高；剔除該事項後，Q3 淨利同比增長約18%。宣廣高速改擴建部分路段封閉施工，引起車流量下降。我們預計公司2023/24/25 年歸母淨利爲17.0/19.1/19.4 億元（前值：17.3/19.5/19.4 億元），主要下調宣廣改擴建期間的車流量預測。我們使用DDM 估值法，給予600012CH/995HK目標價人民幣11.62 元/11.18 港幣（前值：人民幣11.59 元/11.25 港幣），基於CAPM 計算折現率Ke=8.2/9.3%（前值：8.2/9.2%）。維持“買入”。
合寧與寧宣杭車流大幅增長，宣廣與廣祠因改擴建下滑公司Q3 通行費收入同比增長6.3%。合寧/高界/宣廣&廣祠/寧宣杭高速分別佔Q3 通行費的36/22/11/8%。合寧高速通行費同比增長22%，受益於相鄰路段合六葉高速22 年底改擴建完工影響，車輛回流合寧高速；平行路寧洛高速正在改擴建施工，車輛被分流至合寧高速。高界高速通行費同比下降7.4%，主因高基數，去年同期平行國道施工引起車輛分流至高界高速。宣廣/廣祠高速公路通行費同比下降35/25%，主因改擴建施工期間部分路段封閉，車輛被分流至其他道路。寧宣杭高速通行費同比增長245%，受益於全線貫通，其相連的江蘇段（22 年9 月）和浙江段（22 年12 月）開通運營。
扣非毛利潤穩健增長，安徽交通REIT 公允價值回升公司Q3 毛利潤同比下降4.4%，主因高基數，公司去年同期收到合肥南站下穿工程通行費補償款及金寨路互通改擴建工程涉路補償款約0.98 億元而今年無該事項。剔除該事項後，公司Q3 扣非毛利潤同比增長10.4%。
Q1/Q2/Q3 毛利潤較21 年同期增長33/19/20%，Q3 維持穩健增長。由於公司參股的安徽交控REIT 基金價格上漲，公司Q3 錄得公允價值變動收益0.33 億元；上半年由於REIT 價格下跌，錄得公允價值變動損失0.71 億元。
計劃發行股份購買六武高速，並提高分紅比例
公司擬通過發行A 股股份及支付現金方式，向大股東安徽交控收購六武高速100%股權；若本次交易實施，公司承諾2023-2025 年度分紅比例提升至75%（2021-2023 年承諾爲60%）。六武高速是連接合肥至武漢的重要貨運通道，屬於G42 滬蓉高速。若完成交易，公司1H23 備考淨利將由提升8.4億元至9.7 億元。事項尚需股東大會審批，我們模型暫未反映。
風險提示：出行意願下降，路網變化超預期，資本開支超預期，費率下調。