疫後全球供應鏈擾動緩解疊加海外通脹高企抑制出口需求，集運景氣回落
中遠海控發佈前三季度業績：1）營業收入1,345.6 億元，同比下滑57.5%；2）歸母淨利220.7 億元，同比下滑77.3%。其中，3Q23 歸母淨利55.1 億元，同比/環比下滑83.1%/41.6%。盈利同比/環比下滑主因疫情期間全球集運市場高景氣度，上年同期盈利高位；自2H22 起，伴隨供給端逐步回歸常態化疊加海外通脹高企，抑制出口需求，集運貨量及運價同比下滑。考慮前三季度運價表現和全球宏觀仍存不確定性，我們下調運價假設，對應下調23/24/25 年淨利預測23%/46%/38%至270 億/154 億/157 億元；基於1.2x/0.8x 2023E PB，下調A/H 目標價5%/10%至12.8 元/9.3 港幣（公司歷史三年PB 均值減1 個標準差，估值折價主因考慮集運市場高位回落），維持“買入”。
三季度季節性旺季，貨量同比持平，環比改善
3Q23，公司集裝箱運輸量同比持平，環比上漲2.0%。其中，跨太平洋/歐洲航線貨量同比下滑1.1%/0.3%；環比下滑4.4%/3.0%；亞洲區域內航線貨量同比上漲2.2%，環比上漲8.2%。9M23，公司累計集裝箱運輸量同比下跌5.8%， 其中跨太平洋/ 歐洲/ 亞洲區域內航線貨量同比下降10.4%/4.6%/4.0%。中長期，考慮歐美去庫存或接近尾聲，全球集裝箱海運量有望觸底回升。根據Alphaliner 預測，2023/2024 年全球集運貨量同比增速爲1.2%/2.2%。
受益於市場有效控制運力，三季度美線運價回升，但歐線運價環比下滑3Q23 公司單箱運價同比下滑63.8%，環比下滑7.7%。其中，美線受益於行業龍頭有效運力控制疊加季節性旺季需求推升，美線運價同比下滑69.0%，但環比上漲6.4%；歐線受1H23 運價相對較高影響，三季度運價同比/環比分別下滑70.1%/8.3%。展望四季度，考慮當前歐線運價低迷，我們預計行業龍頭或將收緊歐線運力投放，以推升歐線價格，運價環比有望止跌回升；美線環比持平。
前三季度單箱成本同比下降，規模優勢部分抵消運價和貨量下行的影響9M23 公司單箱成本爲831 美金/標準箱，同比下降41.1%；EBIT 利潤率爲21.1%，同比下降23.3 個百分點。其中，3Q23 單箱成本爲796 美金/標準箱，EBIT 利潤率爲15.7%。中長期看，全球集運市場已呈現寡頭壟斷特徵，龍頭公司規模優勢顯著高於中小班輪公司。截至10 月，公司運力規模排名全球第四，通過規模優勢降低單箱成本，有望部分抵消行業景氣下行的影響。
風險提示：1）全球經濟衰退；2）地緣政治風險；3）運價低於預期；4）有效供給高於預期；5）競爭格局惡化。