公司2023 年前三季度實現歸母淨利潤1.66 億元，同比顯著增長185.41%，設備產銷規模放量助力盈利持續提升。三季度進展：1）TOPCon 電池設備陸續進場，公司預計11 月份投產出片；2）固碳專案已建成投產2 條線，在建/擬建4 條線，有望開啟高速發展新階段。基於光伏行業盈利變化和公司各項業務進展，我們調整公司2023 -2025 年歸母淨利潤預測分別為2.7/11.1/15.9 億元（原預測值為3.2/11.9/17.2 億元），對應EPS 預測分別為1.85/7.72 /11.05元，現價對應PE 分別為20/5/3 倍。按照可比公司Wind 一致預期的2024 年平均9 倍PE 估值，我們給予公司2024 年9 倍PE 估值，目標市值100 億元，目標70 元，維持 “買入”評級。
光伏行業持續擴產，公司業績表現強勁。公司2023 年前三季度實現營業收入21.87 億元（+109.76% YoY），歸母淨利1.66 億元（+185.41% YoY）。其中，公司2023Q3 實現營業收入8.55 億元（+130.90% YoY，+13.01% QoQ），歸母淨利潤0.63 億元（+259.63% YoY，-6.83% QoQ），業績表現強勁。公司2023 年前三季度毛利率/淨利率分別為26.67%/7.53%，同比改善+0.23pct/+1.77pct，其中2023Q3 毛利率/淨利率分別為26.45%/7.28%，環比-1.11pct/-1.66pct，股權激勵費用影響約5700 萬元。受益於光伏行業高景氣和新技術擴產提速推動對光伏環保設備的需求持續高增，公司產品銷售規模放量帶動業績提升。
光伏設備需求高增，在手訂單充裕。公司作為光伏電池製程廢氣治理設備龍頭，手握全球光伏電池片出貨前五大、元件出貨前十大核心客戶資源，並將業務拓展至廢氣、廢水、純水及CDS 等一體化設備供應，疊加N 型電池要求提升，環保設備價值量獲得明顯提升。受益於光伏N 型電池產能擴產提速，公司光伏環保設備訂單持續爆發，截至2023 年9 月底，公司已公告當年新增中標專案金額54.33 億元（含聯合體專案），主要集中在光伏、醫藥等領域，其中90%為EPC專案，體現公司在大型產業綜合專案中的競爭力。
TOPCon 擴產穩步推進，設備協同降本優勢顯著。2023 年以來，電池片緊張格局延續，供需偏緊&滲透率提升因素，料將共同推動TOPCon 電池盈利溢價持續凸顯。公司規劃兩期24GW 的TOPCon 電池片產能，一期18GW 的廠房建設進入收尾階段，其中9GW 已於7 月中旬已完成電池生產設備的採購，目前相關機電設備與生產設備已陸續進場，該專案進度與市場預期一致。按照公司投產節奏，我們預計23/24 年公司N 型電池出貨量0.5/12GW，預計公司憑藉氨氣回收、純水再利用及環保系統設計經驗，TOPCon 電池較行業平均成本將具備2-3 分/W 的優勢，產能投產後對24 年業績將形成明顯貢獻。
政策支持綠色低碳技術，加速固碳專案開啟商業化。近期發改委等多部門印發《綠色低碳先進技術示範工程實施方案》的通知，政策端支持綠色低碳先進技術示範工程，積極佈局技術領先、減排效果突出、減汙降碳協同的示範專案。
公司目前擁有多項碳捕集及利用技術相關專利，通過利用鋼渣等非碳原料低成本原位捕集煙氣 CO2，捕碳後的鋼渣與礦粉、粉煤灰等其他材料混合製備超細高活性優質復合礦粉，生產低碳膠凝材料（用於生產低碳水泥）、替代混凝土的混凝土摻合料及人工骨料等系列建材產品以實現商業化。公司在濟源中聯專案的成功示範效應下，積極發揮固碳專案技術優勢，陸續與永鋒集團、玉昆鋼鐵和上海重衡等簽署專案。目前公司已建成投產2 條線；在建/擬建4 條線，固碳業務發展潛力巨大。
風險因素：環保行業政策風險；市場競爭加劇風險；專案建設進度不及預期風險；應收賬款計提風險加大；宏觀經濟波動風險。
盈利預測、估值與評級：公司是光伏環保設備龍頭企業，訂單放量助力業績高增長。在此基礎上，公司延伸佈局TOPCon 電池產能，設備協同降本顯著；固碳技術優勢顯著，公司積極推動產業化專案落地，有望開啟高速發展新階段。
基於對電池片行業的盈利預期下調，我們調整公司2023 -2025 年歸母淨利潤預測分別為2.7/11.1/15.9 億元（原預測值為3.2/11.9/17.2 億元），對應EPS 預測分別為1.85/7.72 /11.05 元，現價對應PE 分別為20/5/3 倍。選取國內光伏電池片企業（鈞達股份、愛旭股份）、光伏設備企業（晶盛機電、捷佳偉創）及末端汙染治理企業（龍淨環保、奧福環保）為可比公司，當前上述可比公司基於Wind 一致預期的2024 年平均PE 估值為9 倍，給予公司2024 年9 倍PE估值，目標市值100 億元，目標70 元，維持 “買入”評級。