事件概述

23Q3 公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为 6.53/1.27/1.13 亿元、同比增长 0.88%/9.17%/15.50%。非经常性损益主要为投资收益 0.1 亿元及政府补助 0.02 亿元，扣非净利增长靓丽。

23 前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流净额分别为 19.25/3.46/3.07/3.24 亿元，同比增长-2.9%/5.7%/5.9%/8.2%。

分析判断:

Q3 增长主要来自直营和其他收入贡献。分渠道来看，23Q3 公司直营/加盟/线上/其他收入分别为1.45/1.95/2.29/0.84 亿元，同比增长 2.0%/-4.1%/-2.9%/11.7%；23 前三季度公司直营/加盟/电商/团购/其他收入分别为 4.57/5.18/7.60/1.13/0.77 亿元，增速分别为-3.8%/-1.1%/-5.0%/16.50%/-9.4%。

归母净利率增幅略低于毛利率主要由于政府补助及投资收益下降。23Q3 公司毛利率/归母净利率为55.39%/19.45%、同比上升 1.54/1.47PCT。23Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为 25.57%/4.26%/3.34%/-0.39%、同比下降-0.21/1.32/0.74/0.08PCT。其他收益/收入减少 0.59PCT，主要由于本期政府补助减少；投资净收益/收入减少 1.97PCT，主要由于对外投资及理财收到的投资收益减少；公允价值变动收益/收入增长2.24PCT，主要由于去年对外投资及理财产品亏损；资产处置收益/收入同比下降 0.28PCT；所得税/收入增加0.79PCT。（2）前三季度公司毛利率/净利率为 54.59%/17.99%、同比上升 1.44/1.46PCT；前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为 26.50%/4.43%/3.24%/-0.44%、同比增加 0.46/-0.32/-0.44/-0.11PCT；其他收益/收入同比下降 0.12PCT；投资收益/收入同比减少 2.52PCT；公允价值变动收益/收入增长 2.73PCT；所得税/收入同比上升 0.6PCT。

存货改善，应收账款增长。23Q3 末公司存货为 7.89 亿元、同比下降 10.94%、环比提升 7.2%，存货周转天数为 239 天、同比下降 8 天。应收账款 2.04 亿元、同比增长 28.3%，应收账款周转天数为 32 天、同比增加 8天。应付账款 1.84 亿元、同比下降 17.86%，应付账款周转天数为 65 天、同比下降 12 天。

投资建议

我们分析，（1）公司在 2021、2022 年均存在一次性费用、公允价值损失等影响，23 年利润端弹性更大，这在 23Q3 扣非净利已得以体现。（2）我们估计今年公司加盟店仍有较大拓展空间，三四线加盟商存在高端品牌需求。（3）在投流面临瓶颈的背景下，公司电商有望依托产品力提升和人效管控更加稳健。维持 23-25 年收入预测 31.85/35.27/38.83 亿元，预计 23-25 年归母净利预测为 5.89/6.61/7.33 亿元，对应 EPS 为0.71/0.80/0.88 元，2023 年 10 月 26 日收盘价 8.34 元对应 23/24/25 年 PE 分别为 13/12/10X，看好公司高股息、利润稳健、有望持续提升市场份额，维持“买入”评级。

风险提示

疫情不确定性风险；原材料价格波动风险；经营业绩受波动；系统性风险。