3Q23 環比轉虧，但資產負債表實現小幅優化
金隅集團3Q23 實現歸屬於母公司淨利潤-3.99 億元，環比由盈轉虧(2Q23：
+7.42 億元)。在需求端承壓的背景下，水泥和地產兩大主業的盈利能力仍然面臨挑戰。得益於仍然維持平穩的自由現金流(當季40.7 億元，環比+0.6%)，期末淨負債率84.5%，環比-2.9pp，資產負債表仍然實現了小幅優化。我們維持2023/2024/2025 年EPS 預測0.06/0.17/0.21 元不變，金隅集團A/H的目標價3.62 元/2.62 港元，分別基於 0.6x 和0.4x2023-2024 平均P/B(2023/2024BPS:5.96/6.11 元)，與金隅集團 A/H 在 2016 年以來的歷史平均一致。儘管需求的回暖和盈利的恢復仍需要時間，但考慮公司在水泥和地產業務上均具備較強競爭力，市場的波動有望更從容應對，維持“買入”。
營收和毛利率回落，費用控制表現出色
3Q23 公司營業收入同比-4.4%至234.6 億元，毛利率10.0%，同比/環比分別-6.8pp/-3.1pp。其中子公司冀東水泥的營業收入同比-25.2%至78.6 億元，主要受公司所在區域水泥價格同比走弱影響；毛利率17.4%，環比改善0.1pp，體現水泥業務的盈利能力正在企穩。扣除冀東水泥外的營業收入同比+11.1%至156.0 億元，但毛利率同比/環比分別低9.5pp/4.4pp，體現地產開發運營及商貿物流的綜合毛利率仍待改善。3Q23 銷售管理和研發費用19.8 億元，同比/環比分別-17.6%/ -20.7%；銷售管理和研發綜合費用率8.5%，同比/環比分別-1.3pp/1.2pp，體現了公司在費用管控上的良好成果。
旺季水泥價格低位企穩，穩增長有助於2024 年盈利復甦進入旺季以來，水泥價格在全國各區域展開漸進式的陸續修復，9 月下旬以來，價格整體實現了企穩後的溫和修復。10 月以來冀東水泥所在區域的水泥價格較9 月環比改善7 元/噸，但仍較3Q23 均價仍低4 元/噸。由於北方市場臨近旺季尾聲，價格進一步修復的空間或較爲有限，4Q23 盈利可能仍然承壓。但隨着穩增長的決心進一步明確，我們預計2024 年需求端有望看到更多邊際改善，盈利復甦的條件有望更爲成熟。
風險提示：水泥行業競合生態弱於預期，房地產銷售企穩緩於預期。