投資要點
2023 年Q3 公司歸母淨利潤1.2 億元，環比下降40％，略低於市場預期。23 年前三季度公司營收142 億元，同減14%，歸母淨利潤4.7 億元，同減55%，其中Q3 公司營收50 億元，同減3％，環增7%，歸母淨利1.2 億元，同減73%，環減40%，扣非歸母1.1 億元，同減77%，環減31%；Q3 毛利率9.6%，同減8.9pct，環減3.0pct，歸母淨利率2.4%，同減6.1pct，環減1.8pct，略低於市場預期。
23Q3 電池箔出貨環增20%+，單噸盈利小幅下滑，加工費維持穩定。
公司前三季度電池箔出貨9.4 萬噸左右，同增25%，其中23Q3 預計出貨3.8 萬噸左右，環增20%+，公司10-11 月排產穩定，我們預計公司Q4 出貨環比微增，23 年電池箔出貨達13-14 萬噸，同增20-30%。盈利方面，我們測算Q3 單噸扣非利潤0.35 萬元左右，環比下滑10%，電池箔加工費Q3 維持穩定，公司費用攤薄影響單位盈利水平，Q4 單噸利潤預計環比持平，全年單噸利潤預計0.4 萬元左右。
包裝箔海外廠並表導致虧損，空調箔+板帶盈虧平衡。前三季度單雙零箔出貨16 萬噸左右，同減35%左右，其中Q3 出貨5 萬噸左右，環比持平，Q3 公司收購Slim 鋁業100%股權完成並表，目前具備意大利12萬噸+德國1.5 萬噸食品包裝箔產能，但由於海外食品包裝箔需求較弱，且海外工廠生產成本較高，Q3 海外工廠導致0.4-0.5 億元虧損，食品包裝箔合計虧損0.2 億元左右，海外基地後續可轉換爲電池箔產能，預計24-25 年可逐步扭虧爲盈。空調箔Q3 淡季，出貨6 萬噸左右，基本維持盈虧平衡。
Q3 存貨水平提升，經營性現金流環比明顯下降。23 年前三季度費用率7.2%，同增0.3pct，其中Q3 期間費用3.2 億元，同減8%，環減9%，費用率6.4%，同環比-0.4/1.1pct，銷售費用率環減0.8pct，研發費用率環減0.6pct；Q3 末存貨37 億元，較年初增長7%，較Q2 末增長17%；Q3經營活動現金流淨額-3.2 億元，環比下降131%。
盈利預測與投資評級：由於海外包裝箔需求較弱，我們下修公司2023-2025 年歸母淨利潤至6.1/7.5/10.0 億元（原預期爲8.0/10.7/13.6 億元），同比-56%/+24%/+33%，對應PE 爲21x/17x/13x，考慮公司爲電池鋁箔龍頭，擴產速度領先同行，給予2024 年22xPE，目標價18.7 元，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格持續上漲，電池箔擴產不及預期，競爭加劇。