事件：公司發佈2023 年三季報，前三季度實現營收219.28 億元，同比-11.78%；實現歸母淨利潤9.34 億元，同比-80.98%。其中Q3 實現營收83.18 億元，同比/ 環比+10.07%/+18.17%； 實現歸母淨利潤3.25 億元， 同比/ 環比-74.21%/+104.40%。
Q3 業績環比修復，磷化工需求逐步回暖：
分版塊看，今年1-9 月公司草甘膦/肥料/特種化學品/有機硅/食品添加劑/磷礦石/ 溼電子化學品/ 黃磷板塊分別實現收入
31.15/26.49/19.10/16.87/14.23/9.28/5.37/4.58 億元，其中單三季度銷量分別環比-22%/+58%/+3%/-9%/+7%/+13%/-12%/+6%，收入分別環比-23%/+18%/-6%/-18%/-5%/+23%/+4%/+17%。
分產品看，草甘膦需求仍較爲平淡，拜耳事故短期造成價格拉漲後目前回落至2.9-3 萬元/噸，處於當前供需格局下相對合理價格。化肥、黃磷、磷礦石Q3 銷量及收入貢獻均環比增長，在6-7 月需求較弱背景下行業庫存快速去化，但隨着秋肥季到來磷化工產品需求逐步回暖，經銷商採購情緒緩解，公司產品銷售順暢的同時，盈利同步實現修復。溼電子化學品Q3 銷量雖環比下滑、但收入增長；特種化學品銷量相對穩定，收入貢獻小幅下滑。
展望四季度：磷礦石價格有望小幅探漲，下游磷肥東南亞需求旺盛+國內冬儲需求前置，開工有望高位維持；供給端安全環保持續趨嚴，且四季度末將進入礦山冬歇期，供給或再度收縮。磷礦石價格的短期上漲及中長期的高景氣延續，疊加當前磷化工產業鏈產品價格築底企穩，我們看好公司在產業鏈一體化優勢下，利潤修復伴隨着中樞的穩步提升。
國際化戰略及新材料、新能源轉型升級穩步推進。今年9 月，公司公告其20萬噸磷酸鐵項目一期10 萬噸已全面投產。10 月，公司收購印尼埃莫克公司70%的股權，後者深耕印尼百草枯以及草甘膦水劑業務。當前，公司正處於傳統化工向新材料、新能源轉型升級的重要階段，在國內推動磷化劑、有機硅微膠囊、光伏膠等一批高值產品陸續投產；在海外，公司則收購了第一家生產型企業，有望逐步擴大公司在海外市場的影響力。
投資建議：根據公司前三季度業績及當前產品價格價差，主要產品受需求較弱及上游原料高位擠壓，盈利較此前報告時下滑較大，我們將此前對公司2023-2025 年的歸母淨利潤預測由34.97/42.20/49.65 億元調整爲14.00/21.45/25.41 億元，對應當前PE 分別爲15.1/9.9/8.3x。根據公司歷史估值，同時考慮到明年業績修復的較大彈性，我們給予公司2024 年15 倍目標PE，對應目標價28.95元，維持“強推”評級。
風險提示：項目進展不及預期；國際油價大幅波動；安全環保政策變化。