3Q23 扣非归母净利润低于我们预期

公司公布3Q23 业绩：收入22.7 亿元，同比增长1.2%，基本符合我们预期（23.5 亿元），归母净利润1.36 亿元，同比增长20.8%，主要系投资收益增厚利润，扣非归母净利润5,005 万元，同比下降44.0%，低于我们预期（1.05亿元），主要系销售及管理费用高于预期。

发展趋势

三季度收入表现稳健，一般图书出版收入增速较好。教育出版发行方面，秋季学期课前到书任务如期完成，我们判断为三季度收入表现奠定基本盘。一般图书方面，3Q23 公司一般图书出版销售码洋15.4 亿元，同比增长9.8%，营业收入3.54 亿元，同比增长16.7%，我们认为公司精品出版战略持续见效，毛利率28.6%，同比下降4.1ppt；发行方面，根据开卷数据，前三季度图书零售市场仍为同比下降，其中包括短视频渠道在内的线上渠道表现好于线下实体店渠道，我们判断公司线上销售渠道表现相对稳健。

毛利率同比表现平稳，行业竞争下销售费用支出同比增长明显。三季度毛利率22.2%，同比小幅提升1ppt。销售费用和管理费用则同比上涨明显，其中：

三季度销售费用同比增长25.6%，前三季度累计同比增长14.5%，我们判断主要系线上图书零售竞争较强致宣传推广等费用增长；三季度管理费用同比增长18.7%，但前三季度累计同比增长仅1.2%，我们判断或存在季度间分布影响。此外，三季度录得投资收益6,036 万元，大幅增厚归母净利润。

保持线上线下双循环优势，持续推进数字融合业态。发行方面，公司借助博库集团既有优势，持续推进达人带货、自营自播等模式，把握短视频渠道图书销售红利，同时旗下出版社亦加强自有新媒体矩阵建设，拓展营销方式。

数字融合方面，博库集团与数字发行商OverDrive 于法兰克福书展签署战略合作，未来双方或就输出精品数字内容、助力中文出版物国际传播等方向探索合作机遇。

盈利预测与估值

考虑到图书市场景气度回暖相对有限且公司营销支出较高，我们下调2023年归母净利润预测4%至15.0 亿元，基本维持2024 年盈利预测，当前股价对应11/10 倍2023/2024 年P/E。维持跑赢行业评级，考虑到公司教育出版发行业务稳健及过往分红持续性较好，维持目标价10.5 元，对应16/14 倍2023/2024 年P/E，目标价较当前股价存在36%上行空间。

风险

浙江省中小学人数增速不及预期，一般图书行业恢复不及预期，教材教辅政策转向，数字化转型不及预期。