業績建恩評

10 月27 日晚間公司發佈23 年三季報，1~3Q23 實現營收695.1 億元，同比+14.2%；實現歸母淨利潤59.6 億元，同比+1217.3%；實現扣非歸母淨利56.6 億元，同比+2461.4%。3Q23 實現營收277.8億元，同比+11.3%；實現歸母淨利潤31.8 億元，同比+5459.9%；實現扣非歸母淨利30.4 億元，同比+6511.9%。

經營分析

高基數+來水改善致3Q23 發電量下滑，新機組投產緩解壓力。

1~3Q23 公司累計發電量1207.8 億千瓦時，同比+4.3%；其中火電電量佔比99.8%、同比+4.2%，收購中來股份新能源轉型提速，風、光發電量分別同比+50.9%、+11.1%。3Q23 公司實現發電量458.9億千瓦時，同比-5.5%。發電量下降主因長三角今年夏季氣溫不及去年同期極端，高基數影響下用電增速低於全國；又因西南來水改善、浙江大幅增加省間購電量，致使省內火電機組發電空間收窄。但受益於新機組投產，1~8 月公司累計發電量同比+5.5%，高於全省火電平均的3.3%。

3Q23 公司點火價差繼續走闊，業績彈性超預期釋放。3Q23 公司發電量環比+8.4%，在投資收益環比下降8.1%的情況下實現扣非歸母淨利環比大幅增長70.1%，主因點火價差的擴大。1）成本：公司作為沿海電廠長協煤佔比較低，將充分受益於本輪市場煤價下行。

3Q23 秦皇島5500 大卡動力煤平倉價均值約864.5 元/噸，環比下行5.7%；公司Q3 營業成本232.8 億元，環比+5.1%、小於電量增幅。2）電價：1~3Q23 公司平均上網電價0.438 元/KWh，同比+0.5%且連續第三個季度環比上行，我們在報告中提到浙江省電力供需偏緊且火電行業競爭格局良好將對電價形成支撐得到驗證。我們測算得出公司Q3 平均上網電價環比Q2 提高約3.7 元/MWh，從而使公司Q3 電力銷售收入環比提升約+9.0%，大於電量增速。此外，考慮到煤價的翹尾影響，24 年浙江省中長期電價降幅或小於預期。

盈利預測、估值與評級

我們預計公司2023~2025 年分別實現歸母淨利潤70.5/83.9/94.6億元，EPS 分別為0.53/0.63/0.70 元，公司股票現價對應PE 估值分別為9 倍、7 倍和6 倍，維持“買入”評級。

風險提示

新專案進展、煤價下行程度、電力需求、電力市場化進展、中來股份業績不及預期等風險