核心觀點

公司三季度經營表現整體承壓，單季營收同比出現下滑。產品方面，除豬肉類等部分產品銷售實現增長外，其餘產品均表現欠佳。

而在渠道方面，零售和經銷渠道銷售均有回落，其中加盟店得益於今年公司的重點幫扶和優化，降幅相對較小。盈利方面，毛利率受益於牛肉、豬肉等原料價格回落出現提升，而短期內的銷售及管理費用增加對公司盈利端造成一定壓力。產能方面，目前公司部分募投專案已經正式投產，後續將根據實際經營需求逐步釋放，支撐公司業務開展。

事件

公司發佈2023 年第三季度報告：

報告期內，公司實現營收6.19 億元，同比增長1.92%；歸母淨利潤1.07 億元，同比下降2.90%；扣非歸母淨利潤1.04 億元，同比增長4.75%。

Q3 單季，公司實現營收2.02 億元，同比下降11.89%；歸母淨利潤0.33 億元，同比下降18.76%；扣非歸母淨利潤0.32 億元，同比下降16.93%。

建恩評

營收端整體承壓，豬肉產品相對較優

公司三季度經營表現整體承壓，單季營收同比下滑。分渠道看，公司佔比較高的零售渠道（佔比65.73%）23Q3 銷售同比下降11.04%。其中，分門店類型看，加盟店渠道（佔比53.72%）和經銷店渠道（佔比12.01%）營收同比分別下降6.43%、27.10%，截至23Q3 末公司擁有加盟店/經銷店1798/726 家，較23Q2 末淨增加25/10 家，加盟店得益於今年公司的重點幫扶和優化，銷售降幅相對較小。與此同時，公司23Q3 批發渠道（佔比26.40%）營收同比下降25.41%，對應批發渠道經銷商較23Q2 末淨增加23家至519 家。此外，公司今年也新增商超團隊負責商超渠道的開拓，23Q3 貢獻營收948 萬元（佔比4.69%），商超客戶數量較23Q2 末淨增加9 家至60 家。分產品看，公司23Q3 肉禽類產品（佔比68.24%）銷售同比下降13.69%，其中主搭計程車牛肉類產品（佔比39.93%）營收同比下降23.15%，而家禽類（佔比18.21%）、豬肉類（佔比7.95%）和羊肉類（佔比2.15%）表現相對較好，對應營收同比分別增長2.82%、9.00%、2.31%。水產類產品方面，　　公司23Q3 魚類（佔比14.27%）和蝦類產品（佔比11.22%）銷售同比分別下滑10.74%、14.36%。

毛利端受益成本改善，短期費用增加影響盈利

公司23Q3 毛利率為26.25%，同比增加2.39pcts，毛利率的上升主要系牛肉、豬肉等原料價格的回落。費用方面，公司23Q3 銷售/管理/研發/財務費率同比變動分別為+2.30/+2.57/+0.04/-2.34pcts，其中，銷售費率的增加主要因配合相關渠道拓展需要，增加相關人員投入；管理費率的提升主要系相關配套管理人員增加以及公司新建廠房的折舊；而財務費率的下降則因公司使用閒置資金購買定期存款帶來利息收入增加。綜合使得公司23Q3 歸母淨利率同比下降1.36pcts 至16.10%。

募投產能逐步釋放，支撐公司業務開拓

產能方面，目前公司募投專案中“年產5 萬噸發酵調理食品專案”已順利實現投產，後續將根據實際經營需求逐步釋放新增產能。與此同時，公司“年產5 千噸的食品用發酵菌液專案”也正在試生產中，能夠使用特製的菌類發酵改善產品現有風味、提升產品質量。與此同時，在渠道拓展方面，公司今年在BC 兩端均著力嘗試新渠道的搭建，經過前期摸索，目前也在根據實際經營情況反饋，及時調整市場定位和團隊運營模式，尋求新的渠道通路。後續伴隨市場需求回升，結合產能端的加持，公司經營表現有望出現好轉。

盈利預測：結合三季報情況，我們下調此前的盈利預測，預計 2023-2025 年公司實現收入 8.46、9.82、11.24 億元，實現歸母淨利潤 1.52、1.81、2.08 億元，對應 EPS 為 1.10、1.31、1.51 元/股。

風險提示：1）食品安全風險：預製菜作為大眾消費的日常飲食，食品安全是重中之重，若公司產品出現食安問題，前期積累的客戶口碑也將喪失，將對公司現有業務造成較大沖擊。2）原材料價格上漲風險：公司原料採購以肉類為主，其中如豬肉價格等存在較為明顯的波動週期，若公司無法有效應對成本變化的不利影響，公司盈利能力有可能出現下降。3）市場競爭格局惡化風險：當前預製菜行業的熱度較高，吸引了大量資本進入，如果公司在市場競爭中處於不利地位，前期積累的優勢將無法得以發揮，後續發展空間也相對有限。