事項：
10 月23 日，神火股份發佈業績報告，2023 年前三季度營收286.29 億元，同比減少10.91%；歸母淨利潤41.03 億元，同比減少29.94%；基本每股收益1.83元，同比減少30.15%。其中，第三季度營收95.20 億元，同比減少9.22%，環比減少0.78%；歸屬於上市公司股東的淨利潤13.63 億元，同比增長3.14%，環比增加14.25%。
評論：
三季度雲南神火復產順利，雲南電解鋁產量釋放，雲南少數股權收購完成。
據投資者調研紀要顯示，雲南神火在2022 年9 月、2023 年3 月兩次減產之後，從2023 年6 月18 日開始啟動復產，近兩個月的時間啟動完畢，已經實現全部滿產，考慮到鋁水填充、原材料消耗等因素，雲南的電解鋁噸啟動費用在1000元左右。三季度是雲南的豐水期，雲南神火電力成本是全年最低的一個季度，電解鋁盈利可觀。雲南電解鋁專案具有多方面優勢：（1）綠色水電優勢，可以利用綠色無汙染的水電作為主要能源，符合我國生態文明建設的整體佈局，並且在豐水期水電成本明顯低於火電；（2）該專案距離氧化鋁主產地廣西百色僅120 餘公里，又緊鄰我國鋁消費最集中的華南市場和鋁消費潛力快速增長的西部市場及東南亞、南亞等鋁產品主要消費國，區位優勢十分明顯。公司在2023年8 月18 日董事會審議通過了收購雲南神火14.85%的少數股權的事項，截止2023 年三季度末，公司已完成相關工商變更登記手續，公司持有雲南神火鋁業有限公司股權由43.40%增加至58.25%，在四季度有望得到更多歸母淨利潤體現。
神隆寶鼎更名神火新材料，分拆上市和電池鋁箔專案順利推進。神隆寶鼎一期專案核心設備鋁箔軋機、分捲機、軋輥磨床等均選用國際一流水準的進口設備，整體裝機水準達到國際先進水準，其主導產品為高精度電子電極鋁箔，廣泛用於綠色電池領域。目前神隆寶鼎已完成IATF16949 汽車質量管理體系認證；二期新能源動力電池材料專案進展順利，目前軋機已陸續安裝，預計2024年6 月份8 臺軋機全部完成調試。公司鋁箔業務一直處於滿產狀態，電池鋁箔訂單比較充足，特別是6 月份以後，電池鋁箔訂單增長比較快，目前電池鋁箔佔比已超過50%。公司目前正在進行鋁加工板塊的業務整合，把鋁加工板塊相關業務全部納入到神隆寶鼎，其中神隆寶鼎收購雲南新材料100%出資權事宜已完成，上海鋁箔收購陽光鋁材51%股權相關手續正在辦理中。2023 年9月底，根據經營發展需要，神隆寶鼎公司名稱變更為神火新材料科技有限公司。
資產負債表持續優化，三季度財務費用降為負值。公司自供給側改革以來，經營狀況和資產質量得到全面改善。2016-2022 年公司共計提87.75 億資產減值（主要包括關停的電解鋁產能、氧化鋁廠、煤礦等），目前資產質量全面好轉，2023 年前三季度經營活動現金流達到70.42 億元，三季度末貨幣資金達到179.88 億元，資產負債率持續下降到63.12%，且借貸成本較低，三季度利息費用僅為0.09 億元，利息收入反而高於利息費用，達到0.84 億元，從而將財務費用降至-0.67 億元，顯示了公司較為良好的資產質量和債務結構。
盈利預測與投資建議：近期電解鋁原材料成本下降驅動行業整體盈利水準回升；公司正在積極拓展上下遊產業鏈，有望提升未來的成長空間。我們預計2023-2025 年實現營業收入377.74/409.09/419.24 億元（ 前值378.57/409.09/419.24 億元）， 歸母淨利潤56.45/65.45/67.67 億元（ 前值57.41/65.45/67.67 億元），同比-25.4%/+15.9%/+3.4%。神火股份分為煤炭和電解鋁兩個主要板塊，我們分別根據可比公司對兩塊業務採用分部估值，根據同行業可比公司估值，分別給予2024 年6 倍和8 倍，神火股份合理市值為484億元，對應股價21.50 元，相較於當前有34%空間，維持“推薦”評級。
風險提示：（1）海外衰退超預期；（2）國內經濟復甦低於預期；（3）公司煤礦經營遭遇行政幹擾。