公司公告：依據公司公告，2023 年前三季度實現收入26.3 億元（YoY-2.6%），實現歸母淨利潤2.59 億元（YoY-40.9%），實現扣非歸母淨利潤2.51 億元（YoY-42.3%），業績低預期；其中23Q3 實現收入9.63 億元（YoY+10.05%，QoQ+12.8%），實現歸母淨利潤4993 萬元（YoY-66.5%，QoQ-58.7%），實現扣非歸母淨利潤約4971 萬元（YoY-66.5%，QoQ-57%），業績環比下滑主要由於產品價格下降，以及原料成本提升，使得毛利率環比下行。
上半年大宗原料價格下行，產品價格後續隨之下滑，使得整體盈利能力下滑。防焦劑由於2022年下半年原料下行時，價格暫未下調，2023 年以來由於原料持續下跌，因此價格有所下滑，依據公司公告，目前公司具備1.8 萬噸產能，基本滿產滿銷。促進劑仍盈虧平衡附近波動，Q3 有所虧損，依據Wind 數據，前三季度上游主要原料苯胺價格同比下行5%，促進劑NS 均價約2.32 萬元/噸，同比下滑近7%，使得促進劑毛利同樣下行。整體使得毛利率同比下滑4.45pct至23.33%。費用端，銷售費用率、管理費用率、研發費用率整體同比略微提升0.71pct，財務費用由於轉債費用增加和匯兌收益減少，同比有所提升。帶動淨利潤率同比下滑6.39pct 至9.87%。
Q3 產品需求旺盛，銷量較好，原料價格回升但部分產品價格提價滯後，盈利能力受損。三季度下游輪胎維持旺盛需求，因此對於橡膠助劑需求量有所提升，公司產品銷量較好，但價格仍舊承壓。防焦劑價格和毛利率從高點有所回調，影響整體盈利；促進劑原料8 月開始上漲，但部分海外客戶由於季度訂單，提價有所滯後，因此促進劑Q3 有所虧損；不溶硫間歇法和連續法價格逐步接近，盈利環比也有下行。因此Q3 毛利率環比下滑8.58pct 至18.4%。費用端，財務費用中匯兌收益環比下滑近2000 萬元，同時轉債費用逐步計提，此外計提壞賬準備導致的信用減值損失約1300 多萬元。整體使得淨利潤率環比下滑8.97pct 至5.19%。
現有產品產能增加及在研產品驅動未來成長。依據公司三季報，截至2023 年9 月底，公司在建工程較年初和6 月底分別增長2.45 億元、0.73 億元至3.72 億元，估計主要專案包括年產9萬噸橡膠助劑專案、1 萬噸/年橡膠防焦劑CTP 生產裝置等，預計後期防焦劑新增3000 噸左右至2 萬多噸，粘合體系助劑氨基樹脂新增4 萬噸左右。公司將不斷加強新型助劑從小試到產業化的轉化，以滿足下游輪胎行業對性能提升和配方優化的要求，規劃年產6.5 萬噸高性能橡膠助劑及副產資源化專案，包括5.5 萬噸硅烷偶聯劑和1 萬噸副產品丙基三氯硅烷和四氯化硅，預計於2024 年逐步投產。另外，有機過氧化物等助劑產品計劃2024 年底建成噸級中試生產示範線。此外，公司開展實驗室研究鋰電新能源相關添加劑，預計2023 年完成碳酸亞乙烯酯和氟代碳酸乙烯酯中試試驗，同時佈局大健康領域抗氧化劑硫辛酸，2023 年逐步釋放產能。我們認為在傳統助劑盈利的週期性波動逐漸淡化的情況下，需更多關注公司在新產品的成果轉化，未來將實現多點開花。
盈利預測與估值：考慮主要盈利產品價格盈利從此前高點逐步回落至正常水準， 因此下調2023-2025 年盈利預測，預計三年歸母淨利潤分別約3.7、4.4、4.9 億元（原預測5.2、5.9、6.5 億元），對應PE 約9、8、7 倍，參考輪胎上游企業海利得、確成股份23 年平均PE 約14倍（Wind 一致預期），維持“買入”評級。
風險提示：在建專案投產不及預期；新產品銷售不及預期；原材料大幅波動影響盈利水準