公司深耕醫藥、動物保健品領域，是一家面向全球市場、多品種、具備多種關鍵中間體自產能力的醫藥製造公司。受益於醫藥製造行業和動保行業持續擴容，公司通過產業的橫向複製及縱向拓展，不斷向市場推出新的產品，持續豐富產品矩陣。雖然公司短期業績受部分產品價格下降影響有所承壓，但考慮到公司有多個產品的市佔率名列前茅，隨著募投產能的有序釋放及後續新增的產能規劃佈局，我們認為公司中長期保持高速增長確定性強。綜上，我們給予公司2024 年17 倍PE 估值，對應目標價24 元，維持“買入”評級。

受部分產品價格下降影響，公司短期業績有所承壓。公司2023 年前三季度營業收入40.53 億元，同比減少1.46%；歸母淨利潤4.89 億元，同比減少32.17%；扣非歸母淨利潤4.83 億元，同比減少31.75%。其中公司23Q3 營業收入12.44億元，同比減少11.78%；歸母淨利潤1.32 億元，同比減少41.78%；扣非歸母淨利潤1.26 億元，同比減少42.75%。公司判斷23Q3 季度業績相比同期有所下滑主要系產品價格較上年同期下降明顯，導致產品利潤率降低，淨利潤下降——盈利能力方面，公司2023年前三季度毛利率為24.65%，同比下降3.73pcts；淨利率為12.03%，同比下降5.51pcts——報告期內，公司銷售費用率/管理費用率/財務費用率/研發費用率分別為1.33%/5.66%/4.02%/-1.11%，分別變化+0.38/+0.57/+0.74/+0.53pct（累計變化+2.22pcts）。但整體來看，雖然公司短期業績有所承壓，但我們認為公司產品出貨量依然保持增加態勢，行業相對市佔率得到進一步鞏固和提高。

畜禽市場價格料將觸底，盈利能力有望逐漸改善。分業務來看，我們判斷前三季度公司醫藥板塊保持穩健，而獸藥板塊有所承壓——我們認為主要受畜禽市場價格相對低迷致獸藥相關品種氟苯尼考、強力黴素的價格下降所致（根據中國獸藥飼料交易中心數據，氟苯尼考2023 年1 月1 日、3 月31 日、6 月30 日、9 月30 日價格分別為418 元/kg、369 元/kg、305 元/kg、269 元/kg，而2022年同期價格分別為565 元/kg、442 元/kg、462 元/kg、463 元/kg；強力黴素23年1 月1 日、3 月31 日、6 月30 日、9 月30 日價格分別為514 元/kg、398 元/kg、444 元/kg、424 元/kg，而2022 年同期價格分別637 元/kg、526 元/kg、470 元/kg、520 元/kg）。但我們認為目前整體畜禽市場價格已進入底部位置（我們判斷氟苯尼考現價在成本線附近），隨著後續落後產能（無規模化、現代化製造平臺優勢的同業廠家）有望出清以及公司產能逐漸爬坡，我們看好公司未來的盈利能力將迎來改善。

支原體肺炎近期發病率提升，公司系相關治療藥物原料藥主要供應商。肺炎支原體肺炎是我國5 歲及以上兒童最主要的社區獲得性肺炎。據人民日報、健康報道，9 月以來北京、重慶、上海、河南、河北等地多家醫院兒科收治的肺炎支原體感染患兒數量明顯增加，而大環內酯類抗菌藥物如羅紅黴素、阿奇黴素目前為肺炎支原體感染的首選治療藥物，此外新型四環素類抗菌藥物及喹諾酮類藥物可作為替代藥物治療。國邦醫藥是全球大環內酯類和喹諾酮類原料藥主要供應商，自2000 年年底公司開始生產阿奇黴素、羅紅黴素、克拉黴素等原料藥，經過多年發展，公司在抗生素原料藥市場影響力日益提升。根據公司招股書，2017 年-2019 年，公司阿奇黴素原料藥、克拉黴素原料藥及（鹽酸、乳酸）環丙沙星原料藥出口量均佔我國首位。我們認為若支原體肺炎感染患者數量未來持續增加，相關治療藥物需求提升有望帶動上游原料藥量價齊升，公司料將顯著受益。

風險因素：原材料供應及價格大幅波動的風險；貿易莫耳擦加劇的風險；自然災害及不可抗力風險；外匯匯率大幅波動風險；環保相關風險；產品質量控制風　　險。

盈利預測、估值與評級：考慮到公司獸藥氟苯尼考、強力黴素以及醫藥中間體等產品價格2023 年前三季度的下滑，我們調整公司2023/24/25 年EPS 預測分別至1.16/1.45/1.85 元（原預測為1.37/1.62/1.95 元），現價對應PE 為16x/13x/10x，參考2024 年可比公司（普洛藥業、中牧股份、新和成；Wind 一致預期）平均14 倍PE 估值，考慮到公司2023 年業績受產品價格下降影響有所承壓，但我們認為目前整體畜禽市場價格已進入底部位置，隨著後續落後產能（無規模化、現代化製造平臺優勢的同業廠家）有望出清以及公司市場佔有率的提升，預計2024 年後整體畜禽市場價格開始恢復，我們認為2024/25 年公司業績有望實現加速增長，因此我們給予公司2024 年17 倍PE 估值，對應目標價24 元，維持“買入”評級。