公司2023Q3 實現歸母淨利潤0.73 億元，同比-78.4%，環比扭虧為盈，扣非歸母淨利潤0.76 億元，同比-77.2%，環比扭虧為盈；公司Q3 業績環比改善，產品單噸盈利顯著恢復，主要系下游需求恢復，公司產能利用率提升，帶來經營業績改善。公司是單晶三元正極材料行業龍頭，單晶產品市佔率排名靠前。
我們預計三元正極材料行業未來將向高鎳、單晶化方向發展，公司深度綁定寧德時代，高鎳產品逐漸放量。此外，公司前瞻性卡位鈉電正極材料，先發優勢明顯，伴隨鈉離子電池產業化進程加速，預計將給公司貢獻新的盈利增長。參考行業可比公司估值，給予公司目標市值109 億元，對應目標價25 元/股，維持“買入”評級。
事項：公司於10 月13 日發佈2023 年三季報。對此，我們點評如下：
23Q3 實現扣非歸母淨利潤0.76 億元，環比扭虧為盈。公司2023 年前三季度實現營收52.8 億元，同比-46.7%，歸母淨利潤0.38 億元，同比-96.3%，扣非歸母淨利潤0.41 億元，同比-95.9%；公司前三季度業績同比下滑，主要系：1）下游需求放緩、碳酸鋰價格大幅下跌導致公司產品銷量和收入下降，2）存貨減值、開工率不足帶來的生產成本上升等。分季度看，2023Q3 公司實現營收20.2億元，同比-54.7%，環比+61.6%，歸母淨利潤0.73 億元，同比-78.4%，環比扭虧為盈，扣非歸母淨利潤0.76 億元，同比-77.2%，環比扭虧為盈；公司Q3業績環比顯著改善，主要系下游需求有所恢復，公司產銷量提升，帶來經營業績的改善。
Q3 銷量環比增長超60%，單噸盈利顯著修復。根據公司三季報披露，隨著下游需求的恢復，公司產能利用率已逐步恢復至正常水準，23Q3 產品銷量環比增長超60%，據此我們預計公司23Q3 出貨量約1 萬噸，測算公司23Q3 產品單噸扣非盈利約0.76 萬元/噸，盈利能力環比顯著改善。根據公司此前披露的投資者關係記錄公告，公司目前已建成有效產能6.6 萬噸，23H1 產能利用率在4 成，9 月底已恢復至7 成左右；隨著23Q4 新能源汽車銷量的持續增長，我們預計三元正極材料需求環比仍有增長，公司後續有望繼續保持較高的產能利用率，進而保障產品的盈利水準。
Q3 毛利率環比提升，期間費用率控制優秀。公司2023Q3 綜合毛利率9.45%，同比-1.52pcts，環比+15.1pcts，毛利率環比修復主要系產能利用率提升帶來的成本端下降；期間費用率合計為2.65%，同比+0.42pct，環比-2.64pcts，其中，銷售/管理/研發/財務費用率分別為0.08%/1.00%/0.82%/0.75%，同比+0.02/+0.64/-0.43/+0.19pct，環比-0.17/-0.78/-0.60/-1.09pct，期間費用率較23Q2 控制更優。
鈉電產業化漸近，下游客戶進展順利。2023 年6 月，工信部官網公佈第372 批《道路機動車輛生產企業及產品公告》，其中有兩款搭載鈉離子電池的純電車型（奇瑞和江鈴），這是鈉電池首次進入工信部新車公告，標誌鈉電池已符合車規級標準，滿足量產要求。公司鈉電正極進展處於行業領先位置，根據公司公告，從客戶端來看，截至2023 年8 月底，公司鈉電正極已實現百噸級銷售，客戶高度集中，其中第一大客戶佔比超70%，公司鈉電正極合作的客戶均是行業內的頭部頂尖企業；從規模化產能建設來看，公司定增專案義龍三期計劃於2025 年建成投產，其中鈉電正極產能有望在2024 年部分投產。在鈉電領域，公司採取集中精力及資源維繫大客戶戰略，共同推進鈉電產業化和規模化，先發優勢顯著。
風險因素：技術路線變動風險；原材料價格波動風險；公司客戶單一、集中風險；定增專案及募投產能釋放不及預期風險；鈉離子電池產業化不及預期風險等。
投資建議：2023 年年初以來，受碳酸鋰等原材料價格大幅下跌、新能源汽車補貼退出等因素影響，行業需求不及預期，導致公司產能利用率不足，疊加計提庫存減值，對公司盈利帶來不利影響；中長期來看，碳酸鋰價格有望企穩，下游需求逐漸恢復，預計將帶動公司產能利用率和產品盈利能力提升，公司業績有望重回增長軌道。我們調整2023-2024 年歸母淨利潤預測分別為1.54/5.45億元，同時新增2025 年歸母淨利潤預測7.40 億元，對應2023-2025 年EPS分別為0.35/1.23/1.67 元，現價對應2023-2025 年PE 分別為68/19/14x。公司是單晶三元正極材料行業龍頭，單晶市佔率排名靠前。我們預計三元正極材料行業未來向高鎳、單晶化方向發展，公司深度綁定寧德時代，高鎳產品逐漸放量。此外，公司前瞻性卡位鈉電正極材料，先發優勢明顯，伴隨鈉離子電池產業化進程加速，預計能給公司貢獻新的盈利增長。參考鋰電材料可比公司廈鎢新能、恩捷股份、璞泰來2024 年平均PE 約15x（基於Wind 一致預期），同時考慮到公司在鈉電正極材料新產品方面的領先優勢，給予公司2024 年20xPE，對應公司目標市值109 億元，對應目標價約25 元/股，維持“買入”評級。