公司聚焦先進封裝領域，產品包括 SIP、QFN/DFN、FC、MEMS 四大類別，過去三年營收CAGR 近60%，全方位追趕國內獨立封測第一梯隊廠商。近年來公司的產品結構不斷優化，高端技術不斷完善，同時積極擴大產能，公司預計二期專案建成後可實現年銷售額110 億元。我們看好公司長期發展，給予目標價44 元。首次覆蓋，給予“買入”評級。
公司概況：公司聚焦先進封裝領域，涉足4 大類別，全方位追趕國內獨立封測第一梯隊廠商。公司成立於2017 年11 月，從事積體電路的封裝和測試業務，積體電路設計企業為主要下游客戶。公司自成立起便聚焦於先進封裝領域，主要產品包括高密度細間距凸點倒裝（FC 類產品）、系統級封裝（SiP）、扁平無引腳封裝（QFN/DFN）、微機電系統感測器（MEMS）4 大類別，涉及9 種主要封裝形式，共有超過1900 個量產品種，在相關行業前沿領域積累了較為突出的工藝優勢和技術能力。近年來，公司產品結構不斷優化，技術儲備不斷完善，獲得了較高的下游客戶認可度，收入規模亦高速增長，過去三年營收CAGR近60%，淨利潤同步穩定增長，正在積極全方位追趕國內獨立封測第一梯隊廠商。
覆蓋市場：晶片是降本增效關鍵技術，預計2026 年全球先進封裝市場規模超500 億美元。Yole 統計，全球封裝市場規模穩步增長，2020 年達到660 億美元，且預計2025 年將提升到850 億美元左右，對應CAGR 達5.2%。在封測市場中，先進封裝又為主要成長動能，市場規模每年都快速增長，Yole 統計，2021 年市場規模為321 億美元，且預計在2027 年達到572 億美元，對應CAGR 高達10.1%，高於傳統封裝市場規模增速。此外，Yole 預計到2026 年，先進封裝市場將會追趕上傳統封裝的規模，佔整體規模的50%。封測行業集中度高，根據ChipInsights 數據，2022 年全球封測廠商CR10 近80%，各廠商均有擅長的領域。
公司優勢：聚焦先進封裝領域，產品包括 SIP、QFN/DFN、FC、MEMS 四大類別，下游覆蓋近些年需求增速最快的多數領域。近幾年，公司全部產品均為QFN/DFN、WB-LGA、WB-BGA、Hybrid-BGA、FC-LGA 等中高端先進封裝形式，並在系統級封裝（SiP）、高密度細間距凸點倒裝產品（FC 類產品）、大尺寸/細間距扁平無引腳封裝產品（QFN/DFN）等先進封裝領域具有較為突出的工藝優勢和技術先進性。公司封裝和測試服務產品包括各類應用類SoC 晶片、電源管理晶片、WiFi/藍牙等物聯網領域晶片、各類 IC 晶片、手機射頻前端晶片、數位貨幣晶片等，覆蓋了近年來積體電路晶片需求增速最快的多數領域，產能利用率處於國內領先。公司與恆玄科技、晶晨股份、富瀚微、聯發科、北京君正、鑫創科技、全志科技等行業內知名晶片企業建立了合作關係。截至2023 年6 月30 日，公司已經取得的專利共281 項，其中發明專利111 項。
產能佈局：公司自成立後積極擴大產能，預計2030 年前建成年產130 億塊中高端積體電路，年銷售額110 億元的生產能力。公司一期佔地126 畝，專案計劃5 年內投資30 億元，分兩階段實施，建設達產後具備年產50 億塊中高端積體電路，年銷售額30 億元的生產能力，目前已經接近滿產。甬矽二期專案已於2020 年啟動建設，公司預計專案總投資100 億元，二期計劃在2030 年前公司規模發展至15000 人，建設達產後具備年產130 億塊中高端積體電路，年銷售額110 億元的生產能力。
風險因素：產品未能及時升級迭代及研發失敗的風險；資產負債率較高及償債能力風險；募集資金投資專案產能消化的風險；客戶集中度較高的風險；行業景氣度低於預期或競爭加劇的風險；全球經濟波動的風險；產業政策超預期變化風險。
盈利預測、估值與評級：受益半導體行業有望景氣度提升，我們預期公司收入有望實現穩定增長。目前公司大客戶業務進展順利，市場份額逐漸提升，同時高端產品逐漸放量。半導體行業景氣度回升，公司業務處於射頻、SoC 等中高端晶片國產替代的重要封測環節，目前積極擴產，未來增長有望持續。我們預計公司23/24/25 年營收為25.45/33.62/41.57 億元。由於公司還處於高投入產能佈局階段，我們預計短期利潤率仍將保持相對低位，長期存在利潤彈性，我們優先將收入作為估值衡量標準。我們參考同行業封測公司PS 市銷率法進行估值，選取國內同樣從事封測業務的長電科技、通富微電、華天科技、晶方科技、偉測科技、頎中科技和匯成股份為作為可比公司。截至2023 年10 月16 日，可比公司PS 平均值為6.8 倍（以2023 年Wind 一致預期為基準）。公司作為目前國內先進封裝的後起之秀，技術實力強勁，客戶資源強大，產能利用率保持國內領先地位，且收入規模基數尚低、未來成長空間較大，參考可比公司的平均估值水準，我們給予公司2023 年7 倍PS 估值，對應市值為178 億元。此外，根據DCF 估值模型，我們測算公司的合理股權價值為185 億元。綜合來看，我們給予公司目標市值178 億元，對應目標價為44 元。首次覆蓋，給予“買入”評級。