杰华特是国内稀缺的采用虚拟IDM 模式的模拟芯片龙头厂商，长期深耕电源管理芯片领域，正补齐信号链产品完成平台化布局。公司凭借虚拟IDM 模式、自研工艺平台，已推出多款具备较强竞争力的模拟芯片产品，并加大在汽车、储能、通讯、计算机&存储、工业等非消费电子领域的布局。我们预计2023~2025年公司营业收入分别为16.09/21.42/28.81 亿元，结合绝对估值和相对估值两种方法，我们给予公司目标市值为173 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

公司概况：采用虚拟IDM 模式的本土模拟芯片龙头。公司成立于2013 年，是国内稀缺的采用虚拟IDM 模式的模拟芯片龙头厂商。公司在发展过程中始终坚持多品类的模拟集成电路产品开发策略，面向下游各主流应用领域、多类型客户进行产品销售，目前公司已基本构建起了较完整的全品类模拟芯片产品线，广泛覆盖汽车电子、通讯电子、计算和存储、工业应用、消费电子等各应用领域。2022 年，公司实现收入/归母净利润分别为14.5/1.4 亿元，已跻身国产模拟芯片一线梯队。展望未来，公司已推出DrMOS、多相控制器、BMS AFE 等中高端模拟芯片料号，中长期来看公司收入体量有望迎来进一步突破。

行业分析：模拟芯片是长坡厚雪的优质赛道，关注国产替代机遇。模拟芯片是连接虚拟与现实的纽带，涵盖电源管理芯片、信号链芯片等，细分品类广、产品系列深，包含十余个二级产品分类。根据WSTS 机构数据，2022 年全球模拟芯片产业规模达到890 亿美元，同比+20.1%。由于模拟芯片下游需求广泛，未来有望持续保持增长态势。竞争格局方面，目前TI、ADI 等美欧大厂在全球模拟芯片行业中占据主要份额，在国产替代趋势下，杰华特等本土模拟芯片厂商正积极追赶。

竞争优势：自研工艺、全产品布局、丰富客户资源，多项优势紧密结合。1）技术方面，公司高度重视研发创新，核心技术骨干具备多年海外模拟大厂经验，并已组建461 人的研发团队（截至2023 年中报）。公司构建了较为系统的研发体系，保障了稳定的产品设计与技术改造升级能力。2）工艺方面，公司为突破行业固有工艺水平限制，利用国内晶圆厂现有资源组建工艺研发团队，根据产品需求针对性研发特定工艺，使工艺制造水平与芯片开发需求相匹配，以实现芯片最优性价比。经过多年发展，公司已在国内主要晶圆厂构建了0.18 微米的7 至55V 中低压BCD 工艺、0.18 微 米的10 至200V 高压BCD 工艺、以及0.35微米的10 至700V 超高压BCD 工艺等三大类工艺平台，产品竞争力显著增强。

3）产品方面，区别于一般模拟芯片设计公司仅重点提供单一类别芯片产品，公司致力于发展多品类的系列芯片，截至2023 年中报，公司拥有1000 款以上可供销售、600 款以上在研的产品型号，已覆盖大部分业界主流电源管理芯片品类，并逐步覆盖多品类信号链产品。在产品布局过程中，公司推出多款具有首创性的系列产品，在多个下游场景具备强竞争力，例如在多相电源领域，公司已成为国产先行者，在产品认证、客户导入、主芯片厂认证等方面具有领先的进展。

4）客户方面，公司已成为国内主要通讯和安防客户的供应商，并进入汽车电子、通讯电子、计算和存储、工业应用、消费电子等众多领域头部客户的供应链体系。基于以上竞争优势，公司持续推出更多具有较强竞争力的产品，并在多个下游领域实现份额快速提升。

风险因素：公司产品毛利率大幅波动风险；虚拟IDM 模式的研发风险；存货规模较大及大幅跌价风险；客户和供应商集中度较高的风险；产品研发进度未达预期的风险；市场竞争日益加剧风险；核心技术泄密风险；技术人员流失风险；公司募投项目实施效果未达预期风险。

盈利预测、估值与评级：公司是国内稀缺的采用虚拟IDM 模式的模拟芯片龙头，基于自研三大BCD工艺平台推出多款具有较强市场竞争力的高性能模拟芯片产品，且正积极进军汽车、储能、计算机&存储等领域。短期半导体市场整体处于下行周期+行业竞争加剧，导致公司2023 年业绩承压，然公司在多相电源、BMSAFE 等高端产品进展顺利，有望打开中长期成长空间。考虑到近两年来价格竞争加剧+费用端相对刚性，多数模拟芯片企业盈利端均承压，因此我们使用绝对估值法和相对估值法中的PS 估值法来对公司的合理市值区间进行测算，综合来看，我们给予公司目标市值为173 亿元，对应目标价为39 元，首次覆盖，给予“买入”评级。