扩产稳步推进，经营性现金流持续改善。公司23H1 末存货规模同比+9.22%至13.18 亿元，其中原材料同比+19.04%至2.96 亿元，在产品同比+25.03%至1.81亿元。原材料及在产品规模同比提升，或表明公司正积极备货备产。23H1 末在建工程规模较期初+33.99%至2.88 亿元，其中紫华园厂区（一期）项目规模较期初+61.22%至1.95 亿元，扩产正稳步推进。公司23H1 末应收账款同比-4.89%至17.84 亿元；由于采购付现和支付的税费减少，23H1 经营性净现金流同比+10.03%至5.70 亿元，在手现金流充裕。公司2023H1 實現收入15.78 億元，同比-19.51%；實現歸母淨利2.54 億元，同比-48.90%；23Q2 實現收入9.36 億元，同比-16.21%；實現歸母淨利1.27億元，同比-57.91%。公司為軍用MLCC 核心供應商，市場格局穩固，料將核心受益於MLCC 下游需求修復；同時，公司元器件品類不斷擴充，特陶材料技術領先，材料業務有望打開公司第二成長曲線。考慮到下游訂單節奏波動及降價壓力，下調評級至“增持”。
23H1 業績同比-48.90%，元器件下游需求承壓。受下游需求復甦承壓、市場競爭加劇等影響，公司23H1 實現收入15.78 億元，同比-19.51%；實現歸母淨利2.54 億元，同比-48.90%；實現扣非歸母淨利潤2.44 億元，同比-49.73%。或由於下游降價壓力，公司23H1 毛利率同比-3.91pcts 至39.38%。費用端，公司23H1 財務費用同比-18.29%至0.14 億元；受資產折舊攤銷增加等影響，管理費用同比+19.74%至1.16 億元；因薪酬和折舊攤銷增加，研發費用同比+24.64%至0.58 億元；受銷售機構經費增加影響，銷售費用同比+32.40%至0.74 億元，致使23H1 公司期間費用率同比+5.55pcts 至16.58%。綜合上述影響，公司23H1淨利率同比-9.41pcts 至16.53%，盈利能力下滑。公司23Q2 實現收入9.36 億元，同比-16.21%；實現歸母淨利1.27 億元，同比-57.91%；實現扣非歸母淨利1.21 億元，同比-59.12%。
元器件、貿易板塊收入下滑，新材料板塊快速發展。按板塊分析：1）元器件板塊：自產元器件是公司的核心盈利業務，受下游需求復甦壓力、市場競爭加劇等影響，23H1 元器件產品銷量及毛利率水準較去年同期均有所下滑，實現收入6.56 億元，同比-22.81%；2）貿易板塊：在供需、經濟形勢影響下，消費類客戶端仍以消化庫存為主，出貨量較去年同期減少，貿易板塊23H1 實現收入8.40億元，同比-20.90%；3）新材料板塊：公司已完成液態PCS 產線建設，與固態聚碳硅烷產品構建穩定的訂單來源，23H1 實現收入0.77 億元，同比+107.51%；子公司立亞新材加大研發經費投入，23H1 研發費用同比+135.72%至0.28 億元。
擴產穩步推進，經營性現金流持續改善。公司23H1 末存貨規模同比+9.22%至13.18 億元，其中原材料同比+19.04%至2.96 億元，在產品同比+25.03%至1.81億元。原材料及在產品規模同比提升，或表明公司正積極備貨備產。23H1 末在建工程規模較期初+33.99%至2.88 億元，其中紫華園廠區（一期）專案規模較期初+61.22%至1.95 億元，擴產正穩步推進。公司23H1 末應收賬款同比-4.89%至17.84 億元；由於採購付現和支付的稅費減少，23H1 經營性淨現金流同比+10.03%至5.70 億元，在手現金流充裕。
產業鏈佈局優化，奠定長期發展基礎。公司積極培育主動元器件、新材料等新領域業務，產業鏈佈局正迎持續優化。（1）元器件板塊：23H1 上海火炬集團使用自有資金1.74 億元獲得廈門芯一代51.01%的股權，並將其納入公司合併報表範圍。據廈門芯一代官網，芯一代主要從事IGBT、MOSFET 與第三代碳化矽/氮化鎵等功率器件晶片的研發及銷售，產品廣泛應用於充電器/適配器、BMS、電機驅動、開關電源等領域，晶片已進入華為、三星、OPPO、小米、富士康、亞馬遜等電源產品。我們認為控股芯一代有利於公司由被動元器件向主動功率器件跨越，進一步推動公司產品品類及下游應用領域的多樣化，公司元器件業務競爭力將進一步提升。（2）新材料板塊：公司CASAS-300 特種陶瓷材料以技術獨佔許可及自主研發的方式，掌握了“高性能特種陶瓷材料”產業化的一系列專有技術，產品性能、產能已具備穩定供貨能力。伴隨航空等領域裝備材料不斷迭代，新材料業務有望打開公司第二成長曲線。
風險因素：行業競爭日益加劇；行業下游訂單修復不及預期；公司新品市場開拓不及預期；下游產品降價風險等。
盈利預測、估值與評級：公司為軍用MLCC 核心供應商，市場格局穩固，料將核心受益於MLCC 下游需求修復；同時，公司元器件品類不斷擴充，特陶材料技術領先，材料業務有望打開公司第二成長曲線。考慮到下游訂單修復節奏不確定性及降價壓力，並結合公司23H1 經營情況，我們下調公司2023/2024 年淨利潤預測至5.8/7.1 億元（前預測值12.9/15.8 億元），新增2025 年淨利潤預測9.2 億元，對應2023-25 年EPS 預測1.27/1.56/2.00 元，當前股價對應PE分別為24/19/15x。選取振華科技、鴻遠電子、宏達電子為可比公司，可比公司2024 年Wind 一致預期PE 均值為13x，考慮到火炬電子新材料業務技術領先，產品具備稀缺性，未來有望打開公司第二成長曲線並提升估值中樞，給予公司2024 年23x 目標PE，對應目標市值約164 億元，對應目標價36 元。考慮到下游訂單節奏波動及降價壓力，下調評級至“增持”。
