火電扭虧爲盈，風光新能源業績快速增長。公司23H1 實現營收213.17 億元(同比+4.98%)，歸屬於母公司普通股東所有者的淨利潤 16.8 億元（同比+114.36%）。公司中期淨利潤大幅增長主要來自於：（1）受益於當期煤價下跌及上年公司煤電資產的處置，燃料成本同比下降17.27%至84.74 億元，火電板塊淨利潤由上年同期的虧損10.96 億元轉爲盈利5.62 億元，成爲對淨利潤增長貢獻最大的業務分部；（2）23H1 公司風電板塊收入及淨利潤同比分別增長63.31%、69.70%，光伏板塊收入及淨利潤同比增長25.56%及21.69%、風電、光伏當期利潤合計佔比達87.4%。顯示公司近年來大力轉型發展以風電、光伏爲主的清潔能源業務以取得明顯成效。
清潔能源裝機佔比已達66.4%。 截至23H1 期末，公司合併裝機容量32.94GW ，同、環比分別增加0.8/1.6 GW，其中，清潔能源裝機容量21.86GW, 佔公司合併裝機容量約66.4%， 較上年同期提升15.6 個百分點 。預計25 年末公司清潔能源裝機佔比將達 90%， 收入佔比將超過 70%。
水電業務有望明顯改善。23H1 來水偏枯，全國水電發電量同比下降22.9%，公司水電業務發電量、收入同比分別下降56.2%、55.97%，水電成爲公司上半年業績的主要拖累。我們預計23H2 隨着來水的改善，公司水電業務有望出現量價齊升的格局。
資產結構持續優化。中國電力控股母公司國家電投集團目前已成爲全球最大的清潔能源發電企業，總裝機量已超過216 GW，其中風電、太陽能、水電裝機容量分別爲56.65/44.32/24.63 GW，集團龐大的清潔能源資產規模將爲公司外延式增長提供持續動力。2023 年7 月，公司公告將收購集團9.27GW 清潔能源發電項目，收購事項完成後，公司清潔能源裝機容量佔比將提升約6.9 個百分點。
盈利預測及估值：預計到23 年末，公司合併裝機容量將達約45.19 GW，其中清潔能源達到34.11 GW（風電、光伏約27.4 GW），清潔能源裝機佔比或將超過75%。我們預計公司23—25 年營業收入分爲至 462.28/533.83/ 627.07 億元，同比增長5.81%/ 15.48%/ 17.47%；公司歸屬於普通股股東淨利潤41.35/ 63.51/ 82.7 億元，同比增長56.14%/ 53.6%/30.23%；每股收益分別爲0.33/ 0.51/ 0.67 元。維持 “買入”的投資評級，維持5.5 港元的目標價，對應2024 年PE 10 X。
風險提示：上網電價下跌超預期；新能源裝機不及預期；煤價漲幅超預期。