公司全力进军换电赛道，致力成为领先的移动数字能源科技运营商。近五年我国新能源车销量以55.01%的CAGR 高速增长，而我国新能源车补能仍存在较大缺口，公共车桩比高达7.29：1。鉴于换电具有补能时间短的优势能缓解补能焦虑，未来换电需求广阔，到2025 年我国换电站数量有望突破3万座，运营市场规模有望突破600 亿元。目前，协鑫已积极发力换电业务，并取得一定独特优势：公司车、电池、港全场景匹配，覆盖重卡、轻卡、乘用车全业务范围，并形成了以 Hub.OS、Hub.E 和 S-BMS 为支撑的技术体系；公司擅用资本运作，通过与中金资本合作成立碳中和基金、于 2022 年完成首次定增募资 37.6 亿元等方式，助力移动能源业务的扩张；公司背靠协鑫集团，通过源、网、荷、储全产业链的运作，实现低成本绿电供应；此外，公司还积极绑定多方资源，搭建移动能源生态圈。这些均为公司发力换电提供了强有力的保障。

国内领先的民营清洁能源供应商，清洁能源装机占比超90%。根据2023年中报数据，公司控股总装机容量290.03 万千瓦，除了燃煤热电联产的26.6 万千瓦外，其余均为清洁能源，清洁能源装机容量占比91%，由风光组成的新能源装机容量占比25.62%。电力销售及蒸汽销售为公司业绩护城河，2022 年营业收入占比达91.8%，热电联产集中在经济发达、资源富集区域，具有区域排他性优势，所发电量为国家一类优先保障收购，盈利水平得以保障。2023H1 公司综合毛利率回升至17.8%，受益于上游燃料成本下降、用电紧平衡导致较高电价水平等因素，公司综合毛利率有望持续提高。

紧跟电力改革浪潮，布局售电、配电、需求侧管理、储能、碳资产交易等。

售电业务方面，2022 年公司市场化交易服务售电量198.3 亿kWh，同比增长14.89％，成功拓展浙江和四川售电市场，两个市场新增交易电量超10亿kWh，服务用户超600 家。配电业务方面，2022 年公司配电项目累计管理容量2111MVA ， 同比增加93.49%， 新增内蒙区域配电管理容量1020MW，具有4 个国家级增配电网试点项目。需求侧管理方面，公司拥有国家“需求侧管理服务机构”一级资质，截至2023H1，公司用户侧管理容量超1400 万KVA，2022 年，参加江苏省需求侧响应负荷超2000MW，业务范围稳步扩大。储能方面，累计管理14MWh 用户侧储能项目，有望与锂电业务协同。碳资产交易方面，公司成立江苏协鑫碳资产服务有限公司，负责参与绿电、绿证、碳资产管理及交易等工作，截至2023Q1，协鑫碳资产公司已累计完成绿电交易量约1 亿千瓦时、绿证交易量约1.5 亿千瓦时。

公司拟建能源算力中心，步入数字能源算力融合新赛道。算力已成为各国科技战略布局重点，而中国已初步建立起产业链持续完善、市场规模迅速增长、国际竞争力持续增强、参与者不断高增、创新因子高活跃的算力产业生态，预计到2025 年中国算力核心产业规模将超过4.4 万亿元。注意到算力市场的庞大前景以及公司自身的先天优势，公司在2023 年先后通过增资星临科技；、与苏州政府签署合作，拟于苏州建设能源算力中心；与边缘计算龙头九州云合作，委托九州云承建和运营公司能源算力中心等方式，打开AI 算力领域的开端。未来公司还计划投资50 亿在全球建设15 个能源算力中心，公司数字能源业务可期。

投资建议：公司是我国清洁能源运营领导者，背靠协鑫集团，具备良好的产业协同资源。瞄准移动能源的广阔市场，全力进军充换电业务。同时公司2023 年采取多个动作，转型抢滩AI 算力市场，步入数字能源算力融合新赛道，致力于将公司打造成全球领先的移动数字能源科技运营商。预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为120.99 亿元、145.12 亿元、168.8 亿元， 同比增长13.3%、19.9%、16.3%； 实现归母净利润12.57 亿元、16.93 亿元、20.88 亿元，同比增长84.8%、34.8%、23.3%。对应EPS 为0.77、1.04、1.29 元，对应PE 为15.7、11.6、9.4 倍。

风险提示：宏观经济下行风险；换电车辆投放不及预期风险；移动能源业务拓展不达预期风险；燃料价格持续走高导致毛利率下滑风险；清洁能源项目建设进度不及预期风险；政府审批风险。