23H1 公司數字人才業務內生快速成長以及並表思芮驅動收入端快速增長、毛利率顯著提升、業績實現扭虧，同時公司服務行業更趨多元、大客戶集中度過高風險也已顯著下降。由於公司處於基本面改善的關鍵期，建議持續跟蹤業績兌現情況。我們預計公司有望逐漸擺脫此前大客戶合約終止的負面影響重回正常增長軌道，維持“增持”評級。
數字化專業服務帶動增長，業績顯著改善。23H1 公司實現收入20.68 億元/+19.3%，其中綜合靈活用工收入20.51 億元/+21.0%、專業招聘及其他人力資源解決方案收入1710 萬元/-55.8%，數字人才業務驅動靈活用工業務收入高速增長，而宏觀經濟承壓抑制客戶招聘需求導致招聘業務收入明顯下降。公司聚焦高價值數字化專業服務， 23H1 數字化專業服務收入佔比提升至41.5%/+28.0pcts，收入結構改變以及綜合人效的提高驅動公司綜合毛利率同比提升4.3pcts 至8.1%；23H1 銷售費用率爲4.3%/+2.9pcts、管理費用率爲3.6%/+0.3pct、研發費用率爲1.3%/+0.5pct，費用率提升主要由於公司在數字技術與雲服務業務方面增加營銷推廣活動投入、進一步開發瑞智系統以及並表上海思芮。公司23H1 經調整歸母淨利率爲1.1%/+2.4pcts、實現經調整歸母淨利2244 萬元（22H1 爲-2208 萬元）。
外包人數觸底回升，服務行業更趨多元化。截至23H1，公司綜合靈活用工員工人數爲33,864 人/+17.3%，其中數字化及信息技術人才數目達7,830 人/+545.0%，員工人數觸底回升主要系客戶對數字化人才的需求旺盛。具體而言，通用服務外包業務收入11.94 億元/-18.3%，業務收縮主要由於部分老客戶業務結構調整導致項目需求減少且新客戶增長有一定週期；數字技術與雲服務業務聚焦高增長行業，通過內生和併購實現收入7.36 億元/+560.5%（內生增速爲157.2%）；數字化運營及客服業務收入1.21 億元/-0.8%，該業務通過拓展校企合作、實訓基地+就業模式等方式提升運營效率，在宏觀經濟不確定情況下保持穩定。截至23H1，公司前五大/前十大客戶收入佔比分別爲36.1%/48.6%（vs.
22H1 爲39.3%/52.6%）、第一大客戶收入佔比約11.5%（vs. 2022 年底爲12.4%），大客戶集中度過高的風險已顯著降低，且23H1 前十大客戶合作平均年限已延長至7.2 年（2019/20/21/22 年分別爲3.8/4.9/5.6/6.6 年）。此外，客戶行業分佈多元化持續推進，高科技及高端製造/互聯網/金融/其他行業佔比分別約爲42%/34%/17%/7%，公司通過擴大行業客戶羣體覆蓋，增強發展潛力、提升服務價值。
風險因素：頭部客戶續約率不及預期；靈活用工行業競爭加劇；新經濟行業增速持續放緩；公司併購資產經營不及預期；公司新客戶開拓進展不及預期。
盈利預測、估值與評級：23H1 公司數字人才業務蓬勃發展驅動靈工收入高增、靈活用工人數觸底回升、毛利率明顯改善、經調整歸母淨利同比扭虧。考慮到23H1 公司靈活用工業務及毛利率恢復良好，我們看好中國持續的產業升級和企業數字化轉型背景下公司數字人才業務的發展機遇，預計公司有望逐漸擺脫此前大客戶合約終止的負面影響重回正常增長軌道，上調2023-2025 年經調整歸母淨利預測至0.62/0.95/1.27 億元（原預測爲0.41/0.63/0.81 億元），選取科銳國際、北京人力、外服控股、萬寶盛華作爲可比公司，可比公司現價對應2023年動態PE 均值爲18x（前三家基於中信證券研究部預測，萬寶盛華基於Wind一致預期），由於公司基本面正處於改善階段，建議關注後續業績兌現，給予公司2023 年15xPE 估值並考慮當前股價的流動性情況給予25%的折價，對應目標價5.0 港元，維持“增持”評級。