复盘PERC 电池替代BSF 电池的发展历程，新技术产品可凭借发电增益等优势在一段时间内获得溢价，同时率先布局新产能的企业可实现市占率的迅速提升。新技术中，更高电池效率和输出功率的HJT 技术有望成为未来主流，目前相对PERC 和TOPCon 组件存在10%-20%和7%-13%的溢价。光伏元件龍頭，業績穩步增長
公司成立於1986 年，為光伏行業龍頭，2016 年首次進入全球元件出貨量前十，2021-2022 年位列全球第六。
HJT 先行者，技術為增長引擎
復盤PERC 電池替代BSF 電池的發展歷程，新技術產品可憑藉發電增益等優勢在一段時間內獲得溢價，同時率先佈局新產能的企業可實現市佔率的迅速提升。新技術中，更高電池效率和輸出功率的HJT 技術有望成為未來主流，目前相對PERC 和TOPCon 元件存在10%-20%和7%-13%的溢價。
公司HJT 進度領先，連續3 年出貨第一
技術方面，增效上，公司HJT 轉換效率多次刷新世界記錄；降本上，公司的無主柵技術已有較多專利佈局，矽片厚度領先行業約30μm，並搭配銀包銅技術；針對HJT 特性開發Hyper Link 技術，已推出高功率HJT 產品伏曦元件。
產能佈局方面，公司在建及規劃的電池片和元件產能分別達19 和21GW，預計2023 年伏曦元件產能達15GW，產能佈局行業領先。新一輪的技術變革期，公司有望憑藉領先的技術和產能佈局實現彎道超車。
發展儲能業務打造第二增長點
公司在2018 年開始佈局儲能業務，以雙一力為業務載體。公司產品認證齊全，成功打入高毛利和高壁壘的海外市場，2022 年前三季度的外銷佔比達70%，先發優勢顯著。同時持續提高自供比例，導入BMS 及PCS 等，從而加強自身競爭力。
公司2023 年和美國逆變器龍頭SMA 簽訂了儲能合作協定，有望充分受益未來美國儲能市場的高增長。截止2023 年1 月，雙一力簽約訂單約1GWh，在談訂單約3GWh，合計約4GWh，在手訂單充足。
盈利預測
我們預計公司電池元件23-25 年出貨21、39、47GW，儲能23-25 年出貨4、6、8GWh。結合光伏發電、燈具及輔助光伏產品等其他業務，預計公司23-25年營業收入分別為328、524、644 億元，yoy+12%、60%、23%；歸母淨利潤分別為18、25、30 億元，yoy+91%、40%、20%。
我們對比光伏一體化元件企業及儲能相當標的，考慮到公司電池技術的領先以及美國大儲市場的先發優勢，給予公司24 年12-15X PE，對應目標價27-33 元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：技術迭代不及預期；進出口貿易保護政策風險；光伏裝機不及預期；測算具有主觀性，僅供參考等。