業績符合預告。23H1收入66.3億元，同比+18%；歸母淨利潤2.1億元， 同比-59.0%。23H1 原奶業務毛利率爲28.3% ， 同比下跌3.9PCT。主因下游需求弱復甦，行業原奶供應過剩，原奶價格持續走低，疊加飼料成本雖環比下降，但仍然處於高位。同時，因牛羣估值調整，生物資產公允價值損失增加至5.3億（22H1爲3.4億）。
奶價底部已有支撐，Q4有望上行。23H1公司原料奶業務收入50.4億元，同比+3.8%。拆分量價來看，總銷量爲123.3萬噸，同比+8.6%；但平均售價爲4.09元/公斤，同比-4.4%。公司原奶銷售價格雖有下跌，但好於行業情況，根據農業部數據，23H1原奶平均售價同比下跌約6%。但我們對未來原奶價格並不悲觀。今年中小牧場退出較快、下游需求環比提振、國內外價差縮小、飼料仍在高位等因素，都對原奶價格形成底部支撐。根據農業部數據，原奶主產區平均價格自7月中旬以來，已在3.76元/公斤左右企穩約2個月。我們認爲今年Q4行業有望改善，供需逐漸匹配，奶價逐步開啓上行週期。
成本管控能力依然優異，行業第一梯隊。23H1公斤奶單位成本爲2.95 元，同比+1.7%，表現優於行業。其中公斤奶飼料成本爲2.39元，同比+5.8%，其他成本爲0.56元/公斤，同比-12.5%。（1）飼料成本同比上行較多，主要因爲大宗商品22H2大幅上漲，22H1基數相對較低，但目前23H1公斤奶飼料成本較22H2高點已經環比下行，且綜合公司鎖價情況，23年全年採購已基本做完，23H2仍將維持環比下行趨勢，且6月已出現同比下降。我們預計23H2飼料成本在2.2元/公斤左右，全年飼料成本爲2.3元/公斤，同比跌幅在1.3%左右。（2）其他成本同比大幅下行，環比亦有下行，主要因爲公司發揮主觀能動性，持續優化流程管理，控制設備/人員等可控成本。受益於持續成本下行，因此我們預計下半年原奶業務毛利率將高於上半年。
新業務模式逐漸確立，收入增厚可期。23H1新業務板塊錄得收入15.89億元，同比+105.3%。新業務包括原有的飼料業務，亦包括新的數智平台業務。糧源科技、愛養牛、現代草業、現代飼料、蒙元種業均在迅速發展。公司以領先行業的供應鏈優勢，持續賦能業務夥伴。隨着新業務的發展，不僅能帶來增量收入，且更重要的是可以推進原奶主業採購的規模化，進一步集中採購、降本增效。
盈利預測與投資建議：基於新業務發展超預期，我們調升本年收入預測；基於原奶業務不及預期，我們調減本年利潤預測，但對未來原奶價格並不悲觀。我們預計公司2023-2025年營收分別爲143.5/160.4/177.1億元（前值134.4/149.0/162.8億元）；歸母淨利爲5.36/11.00/13.64億元（前值7.5/12.7/17.4億元），預計2023-2025年EPS分別爲0.07/0.14/0.17元（前值0.10/0.17/0.23元）。綜合考慮可比公司估值及行業景氣度有望上行，給予現代牧業2024年9xPE （ 前值2023 年11xPE ） ， 上調目標價至1.33 港元（1HKD=0.9361CNY，前值目標價1.23港元），維持“優於大市”評級。
風險提示：大宗商品價格上行，下游需求恢復不及預期。