2023H1 公司實現收入62.1 億元/-4.7%，歸母淨利潤約-8100 萬元（去年同期為+4200 萬元），收入和淨利潤均落於業績預告區間中值。其中2023Q2 歸母淨利潤-4.1 億元，2022Q2 同期為-0.74 億元，短期業績承壓。展望未來，房地產業務有望加速剝離，伴隨金標陳釀推廣加速，公司整體有望實現較快的恢復性增長。維持“買入”評級。
2023Q2 歸母淨利潤-4.1 億元，業績承壓。2023H1 公司實現營業收入62.1 億元/-4.7%，歸母淨利潤約-8100 萬元、去年同期為+4200 萬元，收入和淨利潤均落於業績預告區間中值（分別為58-66 億元、-0.55~-1.1 億元）；其中2023Q2營業收入21.2 億元/-18.7%，歸母淨利潤-4.1 億元，2022Q2 同期為-0.74 億元。
今年二季度利潤承壓主要系：1）公司房地產專案銷售及回款緩慢，出售商務中心及寰宇中心兩棟樓宇資產產生的稅費對報告期淨利潤產生較大影響；2）國內生豬平均價格持續低位運行，公司生豬養殖與屠宰業務兩端承壓，公司豬肉產業虧損較大。
收入端：白酒整體需求承壓，金標全國化持續推廣。2023H1，公司白酒業務營業收入45.5 億元/-7.3%，主要系白酒市場仍處於弱復甦狀態，疊加消費能力下降、營銷驅動因素轉換等原因，公司的市場動銷有所放緩。白酒分產品結構來看，高端酒/中檔酒/低檔酒實現營業收入5.7/6.8/32.9 億元、同比+59.8%/-6.0%/-13.7%，其中：高檔酒表現較優預計主要受益去年Q2 北京市場低基數；核心單品42 度500ml 的牛欄山陳釀（白牛二）實現銷量18.0 萬千升/-3.93%，需求有所承壓；42.3 度500ml 牛欄山陳釀白酒（金標）銷量4.1 千升/+86.6%，全國化鋪貨持續推進。豬產業業務營業收入13.46 億元/+17.5%，其中屠宰12.4億元/+16.5%、養殖1.06 億元/+9.3%。分區域來看，北京/外阜市場營收分別為20.8/41.3 億元、同比-5.8%/-4.1%。
利潤端：受益結構優化和成本下行，白酒毛利率+5.5Pcts 提升明顯，豬產業拖累整體利潤。2023H1，公司白酒業務稅金附加率14.3%/-2.1Pcts、毛利率46.4%/+5.5Pcts，高端酒/中檔酒/低檔酒毛利率74.3%/49.1%/41.0%、分別同增+3.4Pct/+2.3Pcts/+4.0Pcts，主要受益公司部分產品提價和成本管控增強，銷售費用率11.0%/+3.7Pcts，主要系新品推廣費用增加。豬產業業務受豬價下行與養殖端成本上升拖累，毛利率-12.42%，同降11.3Pcts。2023H1，公司銷售費用/管理費用分別同比+2.2%/-0.2%。綜上，2023H1 公司整體歸母淨利同比下降1.2 億至-0.81 億元。
地產業務加速剝離，期待釋放利潤彈性。近期公司公告擬在北京產權交易所以30.98 億元掛牌順鑫佳宇100%股權，若公開掛牌期間未成交，集團或關聯方以不低於22.5 億元的價格參與此次摘牌。我們認為，本次掛牌以及集團保本摘牌彰顯公司決心堅定，預計後續地產業務有望徹底剝離，減少對上市公司淨利潤拖累。展望未來，伴隨消費場景復甦，公司基本盤白牛二以及北京大本營市場有望逐步回暖，疊加升級引領產品金標陳釀白酒加快推廣鋪市，公司業績在低基數下有望實現較快增長。
風險因素：消費復甦不及預期；宏觀經濟承壓；白酒行業競爭加劇；公司地產業務剝離進展不及預期；公司新品金標陳釀銷售不及預期。
盈利預測、估值與評級：考慮到公司二季度業績低於預期、以及未來地產業務剝離的潛在影響，調整公司2023/24/25 年EPS 預測至0.03/1.19/1.42 元（原預測為0.9/1.12/1.39 元）。公司聚焦白酒和豬肉業務明確，而白酒是公司盈利的最核心來源，我們預計2024 年公司白酒業務營收/淨利潤約100~110 億/8~10億元左右。目前白酒行業（中信白酒指數）對應2024 年PE 為23.2 倍（wind 一致預期），展望未來，公司房地產業務有望加速剝離，伴隨金標陳釀推廣加速，公司整體有望實現較快的恢復性增長，我們給予公司白酒業務2024 年PE估值25x，對應市值約230 億元，對應目標價31 元，維持“買入”評級。