報告關鍵要素
事件：2023 年08 月30 日，科順股份發佈2023 年半年報。2023 年上半年，公司實現營業收入43.37 億元，同比上漲4.73%；實現歸母淨利潤6,060.41 萬元，同比下滑75.21%。其中，2023 年第二季度，公司實現營業收入24.70 億元，同比上漲2.67%；實現歸母淨利潤252.86 萬元，同比下滑98.26%。
投資要點:
營收規模整體有所回升，但受原材料價格仍處相對高位影響，盈利能力承壓：（1）23H1 營業收入同比增長4.73%，從產品結構看，主要是防水塗料營收增幅較大，公司防水捲材/防水塗料/防水工程施工業務分別實現營業收入22.72/10.76/7.41 億元， 同比變動-4.78%/+20.49%/+3.86%。防水捲材營收有所下降，主要系房地產下行導致下游市場需求疲軟影響；而防水塗料營收則明顯上漲，或與公司加大C 端市場投入相關；（2）毛利率方面，2023 年H1 公司綜合毛利率為21.12%，同比下降1.65pct，主要系原材料價格保持相對高位導致營業成本增加，以及行業競爭加劇導致產品價格下降影響。其中，防水捲材/防水塗料/防水工程施工毛利率分別為19.91%/24.92%/16.31%，同比變動-1.90/+0.42/-8.12pct，捲材與工程施工毛利率受影響較大；（3）公司加大非房業務佈局，豐澤股份在報告期內實現營業收入2.2 億元，淨利潤1382.75 萬元。
信用減值影響疊加期間費用率上升，公司利潤端承壓。2023 年H1，公司歸母淨利潤同比下滑75.21%。除了受毛利率影響外，淨利潤下行主要受信用減值和期間費用增加影響。信用減值方面，由於部分應收款項賬齡變長，信用減值損失金額明顯增加。2023 年H1，公司信用減值為1.55 億元（上年同期1 億元），其中Q2 信用減值為1.23 億元，同比增加126.35%，截至23H1 末公司應收賬款餘額為66.4 億元，較上年末增長19.6%，其中有部分工抵房相關應收賬款仍掛賬一定程度推高了公司的應收賬款規模，同時工抵房的處置時間或較長導致賬齡拉長亦會增加減值準備計提金額。期間費用率方面，2023 年H1 公司銷售、管理、研 發和財務費用率分別同比變動0.67/0.07/0.22/0.02pct，期間費用率均有所上漲。其中，銷售費用率上漲較大，與公司拓展銷售渠道，增加對核心經銷商的支持賦能相關。
收現比小幅提升：2023 年H1，公司經營活動產生的經營活動產生的現金流量淨額為-7.54 億元，同比下降11.16%。2023 年H1，公司收現比為82.50%，同比上升1.79pct；付現比為102.95%，同比上升3.98pct。
可轉債融資順利上市，公司盈利能力有望加強。報告期內，公司發行可轉債融資21.98 億方案獲得證監會註冊批覆，並已順利發行上市。根據公司募集說明書，此次募集資金主要用於擴建生產基地、原有工廠智能化改造專案以及部分補充流動資金。隨著募投資金的順利到位，一方面可以在一定程度上緩解公司的資金壓力，為公司增資擴產提供資金保障；另一方面能夠有效提高公司生產效率，鞏固公司在行業內的地位。
盈利預測與投資建議：2023 年上半年，受需求端，成本端等多重因素影響，公司業績短期承壓。由於公司超預期增加信用減值計提以及房地產行業新開工不及預期等綜合因素影響下，我們下調公司盈利預測，調整後預計2023 年-2025 年營業收入分別為88.4 億元、107.1 億元、128.6 億元，同比增速分別為15%、21%、20%，歸母淨利潤分別為3.5億元、6.2 億元、8.2 億元，當前（9 月1 日）對應PE 分別為27、15、11 倍。維持“增持”評級。
風險因素：原材料價格超預期上行、下游需求修復不及預期、客戶回款風險、信用減值等。