2023 年上半年遊戲恢復,教育因消化高基數收入下滑:總收入同比降13%,其中游戲/教育收入+8%/-29%,總收入完成我們此前對2023 年預期的47%,其中游戲/教育分別完成52%/43%。調整後淨利潤同比下降28%,主要受教育收入增長壓力及管理費用影響,導致虧損加大。遊戲業務調整後運營利潤同比增10%,運營利潤率受服務器成本優化/運營開支控制帶動提升至58%(同比+1 個百分點,環比+8 個百分點)。教育業務運營虧損率同比擴大至14%,主要因收入下降所致,但環比改善2 個百分點。
如我們此前預期,遊戲業務恢復同比正增長。教育收入承壓,但預計下半年環比恢復正增長:1)2022 年遊戲收入下滑與宏觀疲弱有關,並實現了付費賬戶數28%的增長,隨行業恢復,遊戲業務在2023 年回歸常態化增長。遊戲ARPPU 在上半年實現同比24.5%增長,其中端遊/手遊分別增8%/7%。2)受海外教育產品採購週期影響,普米收入上半年下降29%,但5 月發佈的新產品LX 已經開始出貨(單價低於此前平均售價31%),將拉動下半年銷量及收入環比恢復正增長。
展望:我們預計2023 年網龍游戲收入同比增8%至37 億元(略好於年初預期的36.6 億元),教育收入預計仍然維持下降趨勢,其中普米收入預計降17%至31 億元,預計全年公司整體收入下降8%至72 億元(較此前78 億元下調8%)。利潤層面,我們維持此前預期約11 億元,好於彭博一致預期的9 億元。新遊戲預期:目前有5-6 款新遊計劃2024 年發佈,重點關注《魔域》重置版、《終焉誓約》海外版及《英魂之刃》海外版。
估值:考慮教育業務短期內收入及盈利承壓,我們暫不考慮教育業務估值貢獻,我們將估值調整至2024 年,基於5 倍2024 年遊戲業務市盈率,維持目標價20 港元。然而,教育業務分拆上市或對公司現金儲備及估值有正面影響,預計遊戲業務表現穩定,維持買入。