投資要點
2023H1 營收快速增長，利潤表現超預期。公司發佈2023 年中期業績公告：2023H1公司實現營收69.07 億元（+33.3%），主要系三大分部收入均快速增長；歸母淨利潤12.85 億元（+104.0%），主要系中間體及原料藥盈利能力大幅上升及公司營運效率不斷提升。分業務來看，中間體、原料藥、製劑產品的分部收入（含分部間銷售）分別爲26.92 億元（+37.2%）、38.49 億元（+34.6%）、24.36 億元（+29.1%）；分部溢利分別爲8.14 億元（+89.8%）、4.28 億元（+133.4%）、3.04 億元（-1.2%）。
費用方面，銷售、管理、研發費用分別爲9.75 億元（+21.0%）、3.81 億元（+10.4%）、3.39 億元（+39.6%），三大費用率分別爲14.1%（-1.4pp）、5.5%（-1.1pp）、4.9%（+0.2pp），營運效率不斷提升。
中間體需求回暖，原料藥繼續快速增長。2023H1 中間體及原料藥對外銷售收入10.47 億元（+41.4%）及34.23 億元（+34.1%）。以海外市場爲代表的需求回升帶動相關產品市場價格穩健上升， 2023H1 海外出口銷售收入13.62 億元（+29.4%）。
胰島素集採影響有待出清，動保產品維持高增長態勢。（1）胰島素產品：2022 年5 月執行的胰島素專項集採影響猶在。2023H1 胰島素類似物實現銷售收入2.67 億元（-1.8%）；人胰島素實現銷售收入2.31 億元（-33.6%）。（2）抗生素產品（含動保）：2023H1 抗生素產品（含動保）實現銷售收入17.25 億元（+50.5%）。其中他唑仙實現銷售收入3.87 億元（+22.7%），目前他唑仙已中選第八批集採，未來有望快速放量；阿莫仙實現銷售收入2.47 億元（+17.7%）；受益於全資子公司內蒙古聯邦動保藥品與牧原食品戰略合作持續穩步推進，動保產品實現銷售收入5.34 億元（+158.6%）。
糖尿病藥物在研管線即將陸續兌現。公司聚焦內分泌及自免等領域，在研人用藥新產品達34 項，其中16 項爲一類新藥。糖尿病藥物研發管線佈局完善，涵蓋利拉魯肽、德谷胰島素、司美格魯肽、德谷門冬雙胰島素等產品，預計2024-2027 年陸續上市。其中利拉魯肽（糖尿病適應症）NDA 已獲受理，預計2024 年獲批；司美格魯肽（體重管理適應症）已獲批臨床，國內司美格魯肽生物類似藥減重領域在研進度領先；自研創新藥UBT251 爲國內首家、全球第二家以化學合成多肽法制備的GLP-1/GIP/GCG 三激動劑，其2 型糖尿病及減重適應症均已獲批臨床，非酒精性脂肪肝/非酒精性脂肪肝炎適應症臨床申請處於最後審評階段。
投資建議：公司中間體原料藥需求強勁；胰島素集採影響將逐漸減弱，動保產品快速增長；製劑在研管線即將陸續兌現。我們預測公司2023-2025 年將實現歸母淨利潤22.61/23.86/25.09 億元，增速43%/5.6%/5.2%。對應PE 爲5.3/5.0/4.8 倍。
首次覆蓋，給予“買入-A”建議。
風險提示：行業政策變動風險、匯率波動風險、貿易環境變化風險、新藥研發風險、在研產品上市不確定風險、原料藥價格波動風險等。