合成咖啡因出口引領者，原材料價格下降毛利仍存增厚空間：公司為國內咖啡因出口領軍企業，主要客戶涵蓋百事可樂、可口可樂、紅牛等國際知名飲料公司。受原材料波動及歐洲化工企業停產影響，2021 年末咖啡因價格開始大幅上漲，公司收入利潤均受益於此得以大幅增長。根據公司披露2023 年咖啡因年生產目標為16,700 噸，結合目前咖啡因價格仍處於歷史相對高位，疊加咖啡因生產主要原料如氰乙酸、醋酐價格持續走低，公司2023年咖啡因產品收入和利潤水準仍有改善空間。
疫後消費復甦，保健品維生素終端銷售有望創近年新高：此前受疫情影響2021～2022 年維生素類產品/保健食品終端銷售受阻，收入利潤持續下滑。2022 年末至2023 年初新冠疫情管控措施持續優化，維生素類保健品後續線下推廣銷售有望得以正常開展，疊加居民疫後消費復甦，2023 年保健品終端銷售有望較上年有較大幅度恢復。
阿卡波糖放量在即，充分挖掘原料藥外供客戶：公司2022 年完成對同為石藥旗下石藥聖雪的並購，獲得後者阿卡波糖原料藥等業務，根據定增實施計劃聖雪阿卡波糖原料藥年產能將提升至280t，以滿足日益增長的第三方原料藥外供需求。根據公司公告披露，目前已與包括綠葉製藥等多家阿卡波糖製劑藥企達成合作。隨著後續集採推進，製劑國產替代進程有望進一步加速，從而帶動國產阿卡波糖原料藥放量。
盈利預測與估值：公司目前作為國內合成咖啡因生產和出口領軍企業，2022 年完成對石藥聖雪的收購，獲取後者阿卡波糖原料藥業務，進一步豐富自身功能性原料產品管線。疊加國內疫後復甦因素，保健品業務也有望持續修復。公司近期發佈公告籌劃對同為石藥旗下的巨石生物進行現金增資獲取後者控股權，有望未來向單抗、ADC、mRNA 疫苗等創新醫藥領域拓展延伸。我們預計公司2023～2025 年實現營收30.4/33.9/37.9 億元，同比增長15.7%/11.5%/11.8% ， 實現歸母淨利潤9.5/11.1/13.3 億元， 同比增長30.8%/16.5%/20.1%，對應2023～2025 年PE 估值分別為16x/14x/12x。我們採用分部估值法，預計功能性原料及保健食品板塊2023 年歸母淨利潤分別為8.3 億元和1.2 億元，根據各自可比公司估值水準分別給予2023 年PE 20x 和23x，對應市值分別為165 億元和27 億元，合計目標市值為192 億元，較當前市值存在25%上升空間，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：咖啡因價格加速下滑風險、阿卡波糖集採續標風險及原料藥產能過剩風險、保健食品終端恢復不及預期風險、創新藥研發風險。