1H23 核心利潤同比下降8%，下調盈利預測與目標價
天倫燃氣1H23 實現營收人民幣40 億元（同比+6%），歸母淨利人民幣1.86億元（同比+9%），核心利潤人民幣2.23 億元（同比-8%）；核心利潤下滑主要是工程安裝及服務業務量減少。上半年：1）零售氣量同比增長4.5%，2）新接駁居民用戶數爲13.8 萬戶，3）銷氣毛差增厚至人民幣0.41 元/方。
用氣需求弱復甦，下調23-24 年零售氣量增速預測；地產週期影響，下調23-24 年新增接駁預測；我們下調23-24 年核心利潤至人民幣5.71/6.44 億元（前值7.57/8.94 億元），引入25 年預測7.30 億元，對應23-25 年核心EPS 爲0.58/0.66/0.74 元。我們將目標價下調至4.46 港幣，基於7 倍2023年預測PE（前值：6.10 港幣，基於7x 2022E PE），高於天倫5 年曆史PE均值5.4x。公司宣派中期股息人民幣6.82 分/股，我們預計23 年全年核心盈利派息率有望維持30%，維持“買入”。
零售氣量同比小幅增長，銷氣毛差逐步修復
根據業績公告，天倫1H23 零售銷售收入同比+6.7%，經營利潤率爲6.4%（1H22：4.2%）。天倫1H23 零售氣量同比增長4.5%至8.72 億方，其中居民/工商業/交通零售氣量同比分別+7.9%/+2.3%/+13.4%。1H23 銷氣毛差修復0.05 元/方至人民幣0.41 元/立方米，得益於工商業順價和高毛差的交通燃氣氣量增長。上半年零售氣量增速較低，用氣需求仍處於弱復甦階段，我們將23-24 年零售氣量增速預測下調至7%/8%（前值：18%/11%），將銷氣毛差調整至人民幣0.48/0.49 元/方（前值：0.47/0.50 元/方）。
新增接駁同比量增價減，增值服務較快增長
根據業績公告，天倫1H23 新接駁居民用戶爲13.8 萬戶（同比+4.4%），新增工商業用戶1,467 戶（同比-6.5%）。1H23 工程安裝及服務業務收入同比下降23%，而經營利潤率同比持平（41%）。考慮到地產週期影響，我們下調23-24 年新增接駁數預測至28/26 萬戶（前值：30/30 萬戶）。1H23 公司增值服務收入同比+11%，毛利同比+25%，毛利率同比+5.3pp，得益於降本增收和業務渠道拓寬。公司正逐步形成自有品牌服務體系，增值服務有望部分抵消接駁下滑的影響。
風險提示：燃氣銷量增速低於預期，銷氣毛差回落幅度超出預期，戶用光伏進展不如預期。