1H23 業績低於我們預期
公司公佈1H23 業績：營收489.8 億元，同/環比-13.1/-10.3%；歸母淨利-22.35 億元，同比-256.6%。單季營收/歸母淨利262.44/-17.26 億元，同比-11.9/ -1091%。因供銷兩端差價收窄拖累盈利，1H23 業績低於我們預期。
1）產銷環比改善，長材幅度優於板材。2Q23 公司鋼材產銷量分別爲531/540 萬噸，環比+10.2%/+12.3%，其中板材產銷234/239 萬噸，環比-3.3/-1.6%；長材產銷289/295 萬噸，環比+23.5/+27.2%；輪軸產銷8/6 萬噸，環比+33.3%/0%。2）鋼材售價大幅下滑，成本同環比提升拖累盈利。我們測算公司2Q23 噸鋼售價爲4860 元，同/環比-450/+133 元。2Q 購銷差價收窄，導致公司2Q23 噸鋼毛利/噸鋼淨利潤分別下滑至-128/-320 元，同比-567/-351 元，環比-114/-214 元。其中，淨利環比下滑幅度高於毛利，主要系2Q23 資產減值損失環比+6.72 億元。3）期間費用基本平穩。2Q23 噸鋼三費爲91 元，同/環比-36/+24 元。其中，噸鋼管理/財務費用52/19 元/噸，同比-22/-23 元/噸，環比+15/+3 元/噸。4）資產結構持續改善，經營性淨現金流下滑明顯。公司2Q23 資產負債率/淨負債率63.4/42.5%，同比-2.2/-6.7ppt，環比-1.7/-14.5ppt；經營現金流淨流入2.53 億元，同/環比-85.5/-84.7%，主要系銷售商品、提供勞務收到的現金減少所致。
發展趨勢
特鋼轉型進入“陣痛期”，看好公司中長期競爭力及盈利能力提升。公司120 萬噸新特鋼項目已投產，目前仍處於產能爬坡階段，短期對公司盈利形成拖累。往前看，新特鋼項目有望進一步強化公司長材產品競爭優勢，我們看好中期新特鋼項目的放量爲公司帶來競爭力與盈利能力的提升。
“三低”格局下，重視旺季補庫行情。我們認爲目前鋼鐵板塊仍處“低庫存/低估值/低盈利”的三低格局，兼具高勝率與潛在復甦週期中的高彈性。
在低庫存背景下，我們認爲，庫存週期有望伴隨需求步入旺季進入階段性主動補庫，進一步放大需求彈性，同時鋼鐵產量壓降有望逐步推進，行業供給承壓。我們看好旺季補庫行情，行業供需趨緊有望驅動鋼價及板塊反彈。
盈利預測與估值
考慮需求復甦不及預期及上游原料價格高位震盪，我們將23e 歸母淨利從4.59 億元下調至-13.04 億元，下調24e 歸母淨利-30.7%至12.45 億元。當前A 股對應23/24e P/B 均爲0.7x，H 股對應23/24e P/B 均爲0.3x。考慮市場波動大疊加公司特鋼轉型，我們維持A/H 股跑贏行業評級，下調A/H股目標價-11.1%至3.2 元(對應23/24e 0.89x/0.86x P/B)/-18.2%至1.8 港幣(對應23/24e 0.47x/0.45x P/B)，隱含21.2%/34.3%上行空間。
風險
地產景氣修復不及預期，宏觀經濟加速下行。