北京管道贡献稳定收益1H23 扣非淨利潤同比下滑25%；維持“買入”評級北京控股1H23 營收同比+5%至484 億港幣，歸母淨利同比-8%至46 億港幣，扣非淨利潤同比-25%至39 億港幣。中國燃氣毛差逐步見底回升、北控水務水處理主業恢復仍需時日，下調合聯營投資收益。我們預計23-25 年扣非淨利爲82/93/102 億港幣（前值爲87/99/108 億港幣）， BVPS 爲76.26/81.73/87.36 港幣。我們將目標價小幅調整至34.32 港幣，基於0.45x2023E PB（前值34.51 港幣，基於0.45x 2023E PB）。目標PB 較三年曆史PB 均值溢價18%。公司23-25 年派息率有望持續擴大，帶來公司長期價值的提升。預期2023 年股息率爲6.6%。維持“買入”評級。
燃氣分銷業務有望復甦
北京燃氣1H23 售氣量同比+11%至121 億方，其中北京市內-1%（主要是採暖製冷類售氣量同比-9%，受到供暖期同比縮短影響）、外埠+21%、LNG國際貿易+71%。我們預計北京燃氣23-25 年銷氣量增速爲+5%/+5%/+5%，得益於京內需求穩健、外埠需求復甦以及南港LNG 接收站投產後分銷與貿易量有望持續擴大。中國燃氣1H23 淨利潤貢獻同比-71%至2.3 億港幣，因中國燃氣在22 年9 月至23 年3 月面臨銷氣毛差下滑和新接駁增速放緩等挑戰。隨着居民氣順價機制完善和增值業務持續發力，我們看好24-25 年中國燃氣淨利潤貢獻的逐步回升。
北京管道貢獻穩定收益
國家管網北京管道公司1H23 輸氣量同比+17%至371 億方，對北京控股淨利潤貢獻同比+18%至14 億港幣。我們預計北京管道公司23-25 年輸氣量同比增長10%/10%/5%。北京控股持有北京管道40%股份，我們預計北京管道將穩定運營併爲公司貢獻穩定收益。
派息率提升目標已明確
北京控股宣派中期股息每股0.93 港幣（2022 中期股息爲每股0.50 港幣），對應半年派息率爲30%（1H22：12%）。公司於7 月27 日公告披露，公司預計2023 年派息率不低於30%（以扣非淨利爲基數），並爭取2025 年將派息率提升至35%以上。公司派息率提升的主要動力包括：1）北京燃氣等附屬公司分紅機制已建立；2）北京燃氣自由現金流逐漸擴大；3）中國燃氣與北控水務經營業績有望觸底反彈。
風險提示：北京燃氣的銷氣量增長低於預期；中國燃氣和海外項目的利潤貢獻低於預期。
