公司2023H1 業績低於預期，繫上遊復甦不及預期和行業競爭加劇等多重因素影響，但公司營收結構與毛利率顯著改善。2023H1 公司一方面貫徹降本增效戰略精進管理，另一方面聚焦智慧能源項目促進轉型。我們下調2023~2025年EPS 預測至0.25/0.33/0.40 港元（原預測爲0.30/0.42/0.52 港元），當前股價對應PE 分別爲3/3/2 倍。參考公司過去三年6 倍的PE 均值，我們給予30%折價，對應2023 年4 倍目標PE，對應目標價爲1 港元，維持“買入”評級。
2023H1 EPS 0.13 港元，低於預期。公司發佈2023 年中報，2023H1 實現營業收入38.20 億港元，同比下降9%；實現歸母淨利潤2.64 億港元，同比下降29%，折算基本每股收益0.13 港元。H1 業績低於預期，主因爲上游復甦不及預期導致產廢量保持在較低水平，固危廢處置市場競爭激烈，處理單價持續下降。
營收結構持續改善，毛利率提升顯著但費用率承壓。2023H1 公司生物質綜合利用/危廢及固廢處置/環境修復/光伏發電及風電四大板塊收入同比分別變動+0%/-43%/+13%/+13%，綜合致使收入同比減少9%。隨着行業及公司新建項目減少，2023H1 公司建造服務收入同比下降35%，佔比已下降至12%，同比下降4.8pcts，公司營收結構持續改善，現金流情況有望逐步向好。2023H1 公司實現毛利率25.1%，同比上升2.0pcts，主因爲建造收入佔比大幅下降，同時生物質綜合利用項目受益於設備穩定運行且燃料質量提升，生物質發電成本有所下降，運營毛利率大幅上升。2023H1 公司管理/財務費用率分別爲7.7%/10.4%，同比分別變動+1.5/1.7pcts。
貫徹降本增效戰略精進管理，聚焦智慧能源項目促進轉型。面對上游復甦不及預期、固危廢處置市場競爭激烈等困難，2023H1 公司貫徹降本增效戰略，不斷精進管理。生物質綜合利用方面，公司進一步提高燃料本地化率，持續推進燃料價格下降；固危廢處置方面，公司不斷提高固廢焚燒及資源化項目精細化運營水平，大幅度降低運營成本。我們認爲在市場回歸理性、上游逐漸復甦之後，公司降本增效戰略將撥雲見日，展現業績驅動力。智慧能源方面，公司重點聚焦分佈式光伏、用戶側儲能、虛擬電廠等項目。2023H1 公司共拓展新項目7 個（包含環境修復項目4 個），並對1 個光伏項目追加投資，合共新增光伏項目裝機容量33 兆瓦，用戶側儲能2.5 兆瓦/5 兆瓦時，供熱能力約每年65.7 萬噸。
我們認爲公司利用現有生物質項目優勢，不斷開拓綜合智慧能源業務版圖，有望開拓第二增長曲線。2023H1 公司光伏發電及風電項目貢獻淨盈利約0.45 億港元，較去年同期增加25%，已初見成效。
風險因素：補貼政策超預期調整；燃料收集成本大幅上升；工業廢物量/價下滑。
盈利預測、估值與評級：考慮到2023H1 公司業績不及預期，固危廢處理單價持續下行，我們下調2023~2025 年EPS 預測至0.25/0.33/0.40 港元（原預測爲0.30/0.42/0.52 港元），當前股價對應P/E 分別爲3/3/2 倍。參考公司過去三年6 倍的PE 均值，我們給予30%折價，對應2023 年4 倍目標PE，對應目標價爲1 港元，維持“買入”評級。