事件：美凱龍發佈半年報，2023 年上半年實現營業收入56.60 億元，同比下降18.64%，實現歸母淨利潤1.51 億元，同比下降85.30%，扣非歸母淨利潤0.90 億元，同比下降90.37%。公司單Q2 實現營業收入30.43 億元，同比下降15.03%，實現歸母淨利潤482 萬元，同比下降98.53%，扣非歸母淨利潤-1.26 億元，同比下降127%。
點評：
免租及行業波動導致上半年營收承壓，商場出租率健康。公司2023 年上半年實現營業收入56.60 億元，同比下降18.64%；單Q2 實現營業收入30.43 億元，同比下降15.03%。分版塊看，上半年自有/租賃商場、委管商場、建造施工及設計、家裝相關服務及商品銷售分別實現收入33.77 億元、10.77 億元、5.32 億元、2.21 億元，分別同比-18.7%、-16.9%、-27.2%、-12.1%。其中，自營/租賃商場上半年收入同比下降主要為2022 年下半年推出免租政策以及總體經濟波動影響。商場數量方面，截止上半年，公司經營91 家自營商場，較22 年底淨減少3 家；281 家委管商場，較22 年底淨減少3 家；通過戰略合作經營8 家家居商場，54 個特許經營家居建材專案，共包括465 家家居建材店/產業街。
出租率方面，自營商場平均出租率85.7%，委管商場平均出租率87.7%。
此外，籌備的委管商場中，有306 個簽約專案已取得土地使用權證/已獲得地塊。
上半年投資性房地產公允價值及資產減值損失拖累淨利潤。毛利率方面：1）毛利率方面，公司上半年實現毛利率59.69%，同比-2.65pct；單Q2 實現毛利率59.59%，同比-3.58pct。分產品看，上半年公司自有/租賃商場、委管商場、建造施工及設計、家裝相關服務及商品銷售毛利率分別為79.6%、45.8%、16.2%、13.4%，分別同比-4.1pct、-0.9pct、-1.8pct、-3.0pct。2）期間費用方面，公司上半年銷售、管理、研發、財務費用率分別為10.7%、11.9%、0.2%、22.5%，同比變化+2.1pct、+3.1pct、-0.2pct、+5.6pct。銷售費用率提升主要為廣告及宣傳費用較上年同期上升；財務費用提升較大主要為匯兌虧損及利息收入減少。3）淨利潤方面，公司上半年實現歸母淨利潤1.51 億元，同比下降85.30%，歸母淨利率為2.7%，同比-12.1pct。單Q2 歸母淨利潤482 萬元，同比下降98.53%，歸母淨利率0.2%，同比-9.0pct。上半年公司投資性房地產公允價值損失1.05 億元，主要為土地使用權使用年限逐步縮短，產生了部分的價值貶損；上半年公司資產減值損失1.27 億元。4）運營方面，公司上半年實現經營現金流為21 億元，同比+3.4%，主要為購買商品支出等減少；投資活動現金流7.3 億元，同比+798%，主要為本期處置固定資產且資本性開支較上年同期減少；籌資活動現金流-29 億元，主要是在資本結構不斷優化下，本期取得和償還債務的現金淨流出較上年同期增加所致。
盈利預測：公司作為國內領先的家居裝飾及傢俱商場運營商和泛家居業 務平臺服務商，持續夯實龍頭地位，經營壁壘穩固，商場零售線上線下一體化、家裝家居一體化的拓展性業務佈局深化。我們預計2023-2025年公司歸母淨利潤分別為5.23 億元、7.66 億元、8.97 億元，分別同比-30.2%、46.5%、17.2%。考慮到上半年消費需求影響營收，及減值損失影響盈利較大，評級調整為“增持”。
風險因素：市場競爭風險、房地產週期波動風險