本報告導讀：
焦炭價差收窄主業回落，己內酰胺投產化工盈利提升，上半年業績同比向下，環比大增，符合預期；海內外焦化產能均有投產，成長兌現，未來仍有增量。
摘要：
維持增持評級，下調盈利預測和目標價。公司2023H1 實現營收208億元(-8%)，股東應占盈利7 億(-59%)，受焦炭焦煤價差收窄影響，業績下降，符合預期，上半年每股分紅0.049 元，分紅率30%。鑑於焦炭成本端承壓，下調2023~2025 年淨利潤至14.6、22.5、27.3 (原28.3、33.7、38.9)億元，考慮到公司優異的成本管控能力及成長性顯著，給予公司高於行業平均的2023 年15xPE，對應5.33(原5.83)港元目標價和增持評級。
焦炭價差收窄主業回落，己內酰胺投產化工盈利提升，上半年業績同比向下，環比大增。1）焦炭板塊，公司23H1 焦炭業務實現營收76 億元(-18%)，量增價減，上半年銷售均價爲2369(-849)元/噸，測算同期焦炭銷量321(+37)萬噸。焦煤售價也有所下降，測算噸焦成本2176 (-303) 元，噸焦毛利193(-547)元，焦炭行業盈利位於底部，而以焦化爲主業的陝西、山西企業同期均處虧損狀態，公司成本優勢明顯。2）化工板塊，報告期內己內酰胺量價齊升帶動化工收入增長，己內酰胺業務量由19.5 萬噸增至33.5 萬噸，同期售價10302 元/噸(+290 元)，上半年化工業務實現營收86 億元(+19%)，毛利6.7 億元(+42%)。3）運營管理板塊，公司23H1 運營管理業務營收4.7億元同比增加4.2 億元，報告期內公司運營管理拓展至山東及山西省，分別爲10 萬噸的苯加氫化工廠以及100 萬噸的焦化廠，截至2023 年6 月底運營管理業務的分部資產僅有6.3 億元，是行業低迷期輕資產擴張的範本。
海內外焦化產能均有投產，成長兌現，未來仍有增量。1）旭陽中燃300 萬噸焦化項目已於6 月全面投產，下半年將爬坡放量；2）印尼蘇拉威西園區480 萬噸焦化項目的160 萬噸產能已於7 月順利點火投產。3）公司計劃2023 下半年啓動萍鄉園區180 萬噸焦炭項目建設，預計2024 年底或2025 年初竣工；4）公司積極參與河北、內蒙地區的氫氣工業化計劃，並將在湖南萍鄉園區建設氫能產品項目。
催化劑：在建項目投產，煤焦價差走闊。
風險提示。下游需求不足；國際油價下跌；併購整合不確定性。