2023H1 总营收19.67 亿元（同增1%），归母净利润3.64 亿元（同增1%）。2023Q2 总营业收入8.35 亿元（同增6%），归母净利润0.87 亿元（同增28%），上半年收入主要受Q1销量同比下滑影响，Q2 利润表现超预期。2023H1 毛利率59.05%（+1pct），净利率17.83%（+0.1pct），销售费用率为23.03%（+2pct），管理费用率为6.54%（+0.02pct），营业税金及附加占比为6.68% （ +1pct ） 。2023Q2 毛利率59.45%（+9pct），净利率10.47%（+3pct），销售费用率为29.70%（+4pct），管理费用率为7.48%（-0.3pct），营业税金及附加占比为9.40%（+4pct），Q2 盈利能力提升主要系产品结构升级所致，高毛利产品销售占比上升。2023H1 经营活动现金流净额5.28 亿元（同减13%），销售回款20.65 亿元（同减1%）。2023Q2 经营活动现金流净额1.94 亿元（同减37%），销售回款8.46 亿元（同增3%）。截至2023H1，合同负债1.36 亿元（环比+2%）。2023 年8 月30 日，張裕A 發佈2023 年半年度報告。
投資要點
產品結構提升，利潤超預期
2023H1 總營收19.67 億元（同增1%），歸母淨利潤3.64 億元（同增1%）。2023Q2 總營業收入8.35 億元（同增6%），歸母淨利潤0.87 億元（同增28%），上半年收入主要受Q1銷量同比下滑影響，Q2 利潤表現超預期。2023H1 毛利率59.05%（+1pct），淨利率17.83%（+0.1pct），銷售費用率爲23.03%（+2pct），管理費用率爲6.54%（+0.02pct），營業稅金及附加佔比爲6.68% （ +1pct ） 。2023Q2 毛利率59.45%（+9pct），淨利率10.47%（+3pct），銷售費用率爲29.70%（+4pct），管理費用率爲7.48%（-0.3pct），營業稅金及附加佔比爲9.40%（+4pct），Q2 盈利能力提升主要系產品結構升級所致，高毛利產品銷售佔比上升。2023H1 經營活動現金流淨額5.28 億元（同減13%），銷售回款20.65 億元（同減1%）。2023Q2 經營活動現金流淨額1.94 億元（同減37%），銷售回款8.46 億元（同增3%）。截至2023H1，合同負債1.36 億元（環比+2%）。
高端產品加大推廣，噸價順利上行
分產品看，2023H1 葡萄酒/白蘭地/旅遊業務/其他營收分別爲13.72/5.34/0.44/0.17 億元，同比-2%/+4%/+46%/+16%，毛利率分別爲58.78%/58.64%/71.68%/60.92% ， 分別同比+1pct/+3pct/+4pct/-11pct。上半年公司推動產品結構向中高端聚焦，成效顯著；同時細化和明確各事業部權責，各業務板塊健康發展。分渠道看，2023H1 經銷/直銷營收分別爲17.11/2.56 億元， 分別同比-0.5%/+9% ， 毛利率分別爲59.12%/58.52%。上半年公司持續開展宴席推廣和圈層營銷活動，直銷渠道表現較好。分區域看，2023H1 國內/國外營收分別爲16.88/2.79 億元，分別同比+2%/-5%，毛利率分別爲64.01%/29.01% ， 分別同比+2pct/-2pct 。量價拆分看，2023H1 葡萄酒/白蘭地銷量分別爲2.98/1.30 萬噸，分別同比-8%/-1% ； 噸價分別爲4.61/4.11 萬元/ 噸， 分別同比+7%/+6%，產品噸價上行，改善盈利能力。截至2023H1，總經銷商5060 家，較年初增加147 家。
盈利預測
我們看好公司激勵計劃激活組織活力，利用圈層營銷提高高端產品佔比。根據公司半年報，我們略調整公司2023-2025年EPS 分別爲0.72/0.80/0.88 元（ 前值分別爲0.74/0.80/0.87 元） ，當前股價對應PE 分別爲43/39/35倍，維持“買入”投資評級。
風險提示
經濟下行風險，競爭加劇風險，高端產品推廣不及預期等。
