事件：2023 年8 月28 日，公司董事会通过新并购草案；2023 年8 月28 日，大华律师事务所对本次并购上交所财务问询函进行回复。

交易情况更新：本次拟收购海旅免税100%股权，交易对价为40.80 亿元，其中6.12 亿元以现金支付，34.68 亿元以股权支付，本次拟向不超过35 名特定对象募集配套资金拟募集不超过14 亿元（发行数量不超过9480 万股）。

海旅免税盈利能力持续改善：据公司公告，假设本次重组自2021 年12 月31 日完成；2023 年1-5 月归母净利润自亏损0.46 亿元扭亏至0.62 亿元（海旅免税归母净利润1.08 亿元）；2023 年1-5 月，海旅免税实现营收20.76 亿元（离岛免税市占率提升至7.97%，毛利率提升至18.72%），其中离岛免税19.13亿元、完税1.30 亿元、跨境电商及其他0.04 亿元、联营收入0.25 亿元，其他收入0.03 亿元。公司持续推进供应链建设，随后续销售额回暖及直采比重提升，盈利能力有望持续改善。

奥莱业务正式推进，打造差异化购物休闲综合体：公司将积极开展国内有税奥莱业务，桂林奥莱项目2023 年3 月底签约，目前仍未正式营业。项目总投资约33 亿元，建筑面积超11 万平方米，定位餐饮、休闲、娱乐一体的零售综合体。我们认为，公司凭借供应链优势入局有税业态，打造差异化体验的高性价比购物场景，具备较好的渗透能力，未来市场空间广阔。

投资建议：我们认为海旅免税仍处于高速发展期，供应链建设有望带动离岛净利率提升。奥莱超体以高性价比吸引相对价格敏感客群，低线城市渗透能力强，有望形成业绩增量。预计2023-2025 年分别实现归母净利润0.09/0.38/0.63亿元，分别对应PE 676.54/151.89/91.96 倍，维持“买入”评级。

风险提示：并购项目工作推进不及预期；离岛免税销售不及预期；奥特莱斯开业延误