投資要點
2023H1 公司實現收入13.69 億元，符合預期1）半年度看，2023H1 公司實現收入13.69 億元，同比增長44%，實現歸母淨利潤1.85 億元，同比增長30%，實現扣非淨利潤1.92 億元，同比增長58%。2）單二季度看，2023Q2 公司實現收入7.18 億元，同比增長32%，實現歸母淨利潤0.95 億元，實現扣非淨利潤1.04 億元，同比增長28%。業績穩增長源於年初以來山梨糖醇等晶體醇產品持續供不應求。根據海關總署數據，今年1-6 月我國山梨醇/木糖醇出口金額累計同比分別為61%/20%，代糖訂單轉移紅利仍在繼續。
毛利率提升，控費水準繼續維持穩健
毛利率方面，2023Q2 實現毛利率24.0%，同比大幅攀升1.8pcts，主要源於產品結構優化。費用率方面，2023Q2 公司銷售費用率1.6%、管理費用率2.5%、研發費用率5.6%、同比變動均在1pcts 以內。淨利率方面，2023Q2 公司淨利率13.3%，同比有所下滑，主要源於匯兌、非流動資產處置損失等非經常性損失專案增多，將其排除後，2023Q2 實現扣非淨利率約14.5%，同比幾乎持平。
可轉債項目已獲上交所審議通過，舟山新產能預計明年Q3 逐步落地1）遠航欲濟有“舟”楫：本月公司可轉債項目已獲上交所審議通過，為舟山新產能的持續落地提供堅實的資金背書。產能是公司現階段最大的發展瓶頸之一，2022 年公司晶體糖醇產能利用率已超95%，接近飽和，建設新產能已迫在眉睫。本次可轉債項目預計將新增產能100 萬噸，涵蓋山梨糖醇、麥芽糖醇、抗性糊精、阿洛酮糖等高毛利產品，旨在緩解公司產能壓力的同時進一步豐富產品結構，鞏固競爭優勢。
2）成長之衢如弦直：直銷佔比9 成，深度綁定優質客戶，新工廠落地後產能有望快速消化。公司常年以直銷模式為主，2022 年前五大客戶（瑪氏箭牌/不凡帝/可口可樂/億滋/農夫山泉）佔比近5 成，23H1 直銷收入佔比9 成，經多年業內深耕，公司已形成對優質大客戶的深度綁定，我們看好新廠落地後產能快速消化，業績迅速釋放。
盈利預測與估值
公司主營業務為代糖製造，我們預計2023-2025 年公司實現收入26.08/30.10/37.75 億元，同比增18.54%/15.41%/25.42%, 預計實現歸母淨利潤4.01/4.99/6.50 億元，同比增速為25.59%/24.36%/30.29%，對應 PE 為15/12/9 倍。考慮到我國無糖時代剛剛到來，代糖需求方興未艾，結合公司前景廣闊且具備一定競爭力，維持“買入”評級。
風險提示：產品價格波動、匯率波動、海運成本波動、市場競爭加劇、批文進度不達預期等。