事件：公司披露2023 年半年報，上半年實現營業收入16.60 億元，同比下降5.08%；歸母淨利潤9699.24 萬元，同比下降40.90%；扣非淨利潤8876.74萬元，同比下降43.22%。對此點評如下：

市場需求不振影響收入，檢測業務表現較好。上半年，受宏觀經濟波動、市場需求收縮等不利因素影響，公司收入/歸母淨利潤同比分別下降5.08/40.90%。

其中Q2 營業收入為9.95 億元，同比下降3.70%；歸母淨利潤為5657.09 萬元，同比下降32.55%；扣非淨利潤為4951.71 萬元，同比下降39.19%。分產品看， 上半年公司高性能減水劑/高效減水劑/功能性材料產量分別為48.60/2.47/11.18 萬噸， 同比分別下降7.41/7.49/12.38%； 銷量分別為48.48/2.47/10.90 萬噸，同比分別下降5.75/6.79/8.09%；營業收入分別為9.71/0.53/2.22 億元，同比分別變動-10.66/+1.67/-4.91%。上半年檢測板塊業務穩健增長，實現淨利潤7662.05 萬元，同比增長8.13%。

盈利能力略有提升，現金流階段性承壓。1）受益於原材料價格下降，毛利率略有增長。價格方面，上半年公司高性能減水劑/高效減水劑/功能性產品平均售價同比分別變動-5.21/+9.07/+3.46%。原材料方面，上半年出現明顯下降，其中環氧乙烷平均採購價格同比下降18.11%，甲醛平均採購價格同比下降10.73%，丙烯酸平均採購價格同比下降55.57%。共同作用下帶動公司毛利率同比增長0.05pct 至36.13%。2）現金流淨流出增加，費用率同比增長。

上半年公司經營活動產生的現金流淨額為-1.63 億元，同比降低4.63%，主要系銷售產品、提供勞務收到的現金減少所致。投資/籌資活動產生的現金流淨額分別為-2.30/+2.78 億元。上半年公司期間費用率為26.21%，同比增長2.81pct。其中銷售/管理（含研發）/財務費用率分別為11.60/13.25/1.36%，同比分別變動+2.14/+0.81/-0.14pct。

江門基地正式投產，未來成長可期。上半年公司在廣東江門的華南生產基地正式投產，該基地包括10 萬噸聚羧酸系高性能減水劑母液、27 萬噸聚羧酸系高性能減水劑成品、6 萬噸速凝劑、1 萬噸阻鏽劑。目前公司擁有江秀克南京、江秀克泰州等在內8 個核心基地，並在浙江、廣東、山東等二十多個省份建設了多個復配基地，在建專案則為連雲港、鎮江、南京及廣西基地專案，全國化佈局已初步形成。另外公司擬在連雲港徐圩新區投資建設年產80 萬噸建築用化學功能性新材料專案，支撐減水劑主業及功能性產品的持續增長。

投資建議：業績暫時承壓，產能充足助力未來成長，維持增持評級。預計2023~2025 年公司歸母淨利潤分別達到2.8、3.6、4.2 億元，同比分別變動-2%、26%、18%，對應PE 估值18、14、12 倍。行業景氣度有望復甦，公司全國佈局，研發、技術實力強勁。隨著公司各基地陸續投產，產能有望快速擴張。

公司高端產品佔比上升、基建專案拓展順利，有望對沖下游需求下滑的風險。

風險提示：原材料環氧乙烷等價格上漲或超預期；下游混凝土需求或低於預期；環保政策或出現反覆；行業競爭加劇；應收賬款回收進度低於預期等。