23H1 公司EBITDA 同比-16%、PATMI 同比-24%，業績低於預期。公司公告，23H1，公司營業收入455 百萬美元，同比+5.5%；PATMI（歸母淨利潤）爲289 百萬美元，同比-24.1%；經調整PATMI 爲304 百萬美元，同比-26.3%；EBITDA 537 百萬美元，同比-15.6%；經調整EBITDA550 百萬美元，同比-18.0%；公司毛利率97%，同比-0.6pct，淨利率69%，同比-28.3pct；行政開支204 百萬美元，同比-14%，融資成本159 百萬美元，同比+60%；其他收入215 百萬美元，同比-26%；合聯營公司收入78 百萬美元，同比-46%。公司業績有所回落，主要源於公允價值收益下跌及缺少22H1 一次性出售收益。
基金管理EBITDA 雙位數增長，利潤率提升、新經濟資管規模增速可觀。公司公告，23H1，基金管理業務收入403 百萬美元，同比+9%；EBITDA 329 百萬美元，同比+14%；EBITDA 利潤率高達82%，同比提升4pct。基金管理業務業績增長穩健，源於資產管理規模穩步提升，規模提升有利於提升公司經營管理能力、擴大投資者基礎。23H1，公司AUM 提升至1,470 億美元，同比+13%；其中與費用相關資產管理規模780 億美元，同比+10%。公司通過15 個設立及新增基金項目募資超20 億美元，其中80%新募資金用於新經濟方面，一方面彰顯優秀籌資能力，另一方面助力輕資產的基金管理策略。此外，公司還擁有193 億美元的待投資金額可調配至新投資項目。
投資秉持積極資本循環策略，出租率高位。公司公告，23H1，投資業務收入40 百萬美元，同比-34%；EBITDA 120 百萬美元，同比-43%。投資業務收入同比下降源於22 年下半年出售資產導致租金收入下跌、同時22H1 完成資本循環導致一次性投資收入下降。23H1 公司物業整體出租率提升至92%，除國內資產的出租率98%；出租面積210 萬方，投資組合的加權平均租金上漲超10%。
開發業務開竣工穩步增長、後續交付有保障。公司公告，23H1，開發業務收入13 百萬美元，同比+8262%；EBITDA 148 百萬美元，同比-35%。開發業務EBITDA 同比下降，源於項目公允價值下跌、澳洲韓國資本化率提升、22H1 存在出售收益所致。23H1，公司開發建面2,740 萬方，其中土地儲備超過640 萬方，同比+45%。公司23H1 竣工和開工項目價值達22、38 億美元，同比分別爲+10%、9%；預示後續交付量將顯著增加，推動公司規模擴張。
財務穩健、槓桿可控，債務久期拉長。公司公告，至23H1 末，公司資產總值163 億美元，同比-0.4%；在手現金11.3 億美元，同比-44%；銀行貸款及其他借款56 億美元，與22 年末基本持平；淨負債/總資產比爲27.6%，較22 年末+4.8pct，隨着23H1 後資產出售後比率降至25.9%；淨負債率爲49.4%，較22 年末+9pct；投資物業32 億美元，同比-5%，合聯營公司投資33 億美元，同比+11%；加權平均債務到期時間約5.3 年，較22 年末提升0.2 年。23H1 公司綜合融資成本5.6%，較22年末+1.4pct。
投資分析意見：業績有所回落，輕資產模式前景可觀，維持“買入”評級。物流地產行業正值快速發展的黃金時代，ESR 作爲亞太物流地產公司，繼續秉持輕資產策略擴張，收購ARA 擴大自身管理規模，我們認爲公司將保持長期而穩定的增長。考慮到開發業務竣工節奏、投資收入下降具備不確定性，我們下調2023-2025 年歸母淨利潤5.4、5.9、6.5 億美元（原值爲6.3、7.0、7.6 億美元），現價對應23/24 年PE 分別爲12.6/11.6 倍，維持“買入”評級。
風險提示：公司拓展速度不及預期、電商行業發展不及預期。