受益1）茶飲、餐飲等場景修復；2）公司持續深耕、開拓茶飲、咖啡、烘焙客戶；3）大包粉等原料成本回落，2023H1 公司基本面改善明顯，收入/歸母淨利潤同比+18%/+107%至4.5 億/0.47 億元。公司正在積極開拓茶飲及咖啡客戶，若後續大客戶訂單落地，公司業績增長可期。

2023H1 公司收入/歸母淨利潤同比+18%/+107%至4.5 億/0.47 億元，業績同比明顯改善。2023H1，公司實現營業收入4.5 億元(同比+18.3%)，歸母淨利潤0.47億元(同比+107.1%)，扣非歸母淨利潤0.41 億元(同比+125.3%)；其中2023Q2，公司營收2.3 億元(同比+25.7%)，歸母淨利潤0.28 億元(同比+154.2%)，扣非歸母淨利潤0.25 億元(同比+182.4%)，單季度業績加速改善。

場景修復&客戶拓展下，公司上半年收入恢復至雙位元數增長，Q2 收入加速提速。

在1）餐飲、茶飲等場景恢復；2）公司深耕元氣森林、香飄飄、古茗等存量客戶，同時積極開拓塞尚、康派克等新客戶；3）推廣常溫稀奶油、冷藏稀奶油、原制馬秀克里拉奶酪等新品等因素下，2023H1 公司營業收入恢復較好增長，同增18.3%，其中Q2 收入2 年CAGR 9.6%快於Q1（2 年CAGR 4.5%），顯示公司新品、新客戶及新渠道發展趨勢向好。分產品看，2023H1 公司濃縮乳製品/乳品貿易/其他業務收入分別同增20.9%/10.4%/36.5%至3.3 億/1.2 億/0.07 億元，濃縮乳製品受益茶飲、烘焙客戶訂單增加而增長較快，公司目前形成了“以煉乳為主、以奶油、奶酪、植物基為第二增長曲線”的四個品類矩陣。分渠道看，2023H1 公司直銷/經銷收入分別同增91.5%/4.2%至0.4 億/2.5 億元，直營渠道受益茶飲、烘焙、食品加工企業等存量客戶訂單增加以及直營新客開拓見效而放量增長。

毛利率改善、費率優化，公司盈利能力恢復良好。2023H1 雖然白砂糖價格出現上漲，但大包粉、鮮牛乳、原料奶酪等價格出現下降下，公司成本端改善，上半年公司毛利率同比+2.7Pcts 至23.4%，其中濃縮乳製品/乳品貿易/其他業務毛利率分別同比+4.5/-3.9/+2.0Pcts。2023H1 年公司銷售費率同比-1.7Pcts，主要受益今年公司減少商超條碼費等C 端產品市場推廣費用支出，管理+研發費率同比持平及財務費率則分別同比-0.2Pct/同比-0.4Pct，最終公司歸母淨利率/扣非歸母淨利率同比+4.5Pcts/+4.3Pcts 至10.5%/9.1%，盈利端恢復較好。隨著公司持續發力老客戶以及積極拓展茶飲、咖啡、烘焙等新客戶，同時煉乳、奶油、椰品等產品矩陣不斷豐富，疊加大包粉價格持續走低，看好公司下半年業績持續增長。

風險因素：食品安全問題；市場競爭加劇；公司新產品&新市場開拓不及預期；原材料價格波動風險。

投資建議：考慮到公司Q2 收入增長提速以及H1 盈利能力改善超預期，調高公司2023/2024/25 年EPS 預測至0.71/0.90/1.07 元（原預測0.64/0.78/0.92 元）。

參考可比公司2023 年PE 水準（海容科技30x、妙可藍多35x，基於Wind 一致預期），考慮到公司未來幾年較好的成長性以及在煉乳行業優勢地位，給予公司2022 年36 倍PE，對應目標價為26 元，維持“增持”評級。