事件：公司披露2023 年中報：實現新準則下保險服務收入301.6 億元，同比增長7.3%；歸母淨利潤29.0 億元，同比增長9.0%；年化ROE 達8.9%，同比下降1.6 個pct。期末內含價值爲1,049.8 億元，較上年末增長3.7%。
業績和價值表現表現超出預期，利潤增速優於同業。
新準則專項分析。公司於年初同步實施IFRS9 與IFRS17 號準則，新準則切換日淨資產由上年末的607.41 億元小幅提升至本年初的645.49 億元。1H23新準則下壽險和財險分部淨利潤同比增速分別爲5.2%和-21.7%。新準則下集團保險服務毛利率（1-保險服務費用/保險服務收入）同比下降0.1 個pct.
至11.0%，保險服務收入貢獻比由上年同期的76.0%提升至77.4%，財務承保淨損益率（財務承保淨損益/保險服務收入）由上年同期的21.8%優化至17.5%，報表結構優化得益於壽險銀保結構優化以及財險承保利潤改善。
壽險NBV 高基數下持續增長。1H23 陽光人壽新單期繳保費收入139.5 億元，同比增長53.4%，繫個險期繳同比增長67.7%所致；躉交保費收入同比減少53.1%，系銀保躉交逆勢同比大幅下滑54.1%所致。1H23 新單期繳保費佔比上年同期38.9%提升至64.7%，續期保費佔比由上年同期的44.4%提升至53.0%，得益於近年來持續加大個險渠道轉型，個險人均產能2.6 萬元，同比增長63.0%，達到MDRT 標準的人數同比增長近兩倍。1H23 公司實現NBV 達26.8 億元，同比增長37.1%，從量價歸因來看新單同比下降7.90%，但價值率由上年同期8.4%提升至12.4%；從渠道歸因來看個險和銀保同比增速分別爲17.0%和49.1%，銀保價值貢獻提升得益於壓縮躉交業務的同時期繳業務同比增長51.60%至70.17 億元，絕對規模已躋身行業第一梯隊。
陽光財險實現管理層提前承保盈利指引實屬不易。1H23 陽光財險實現原保費收入219.3 億元，同比增長5.1%，車險和非車增速分別爲3.0%和8.4%，價值業務和戰略板塊實現較快增長，其中家用車保費增速9.5%，新能源車保費增速80.3%，農險保費增速42.9%，政策性健康險保費增速74.6%，公司主動壓縮保證險業務，同比下降45.1%。1H23 公司承保綜合成本率98.2%，同比下降0.7 個pct.，得益於強化業務管理和風險篩選。1H23 財險淨利潤同比下降21.7%，主要系費用增速高於收入增速，因非車保費規模上漲較快對應費用支出增加，同時賠付支出隨疫情放開增長所致。
投資業績保持穩健。1H23 公司實現淨/總投資收益同比增速分別爲-6.3%和1.3%；年化淨/總、綜合投資收益率3.4%/3.5%/4.9%，同比-0.8/-0.6/+2.2 個pct.。1H23 投資偏差對EV 負向貢獻僅爲-0.3%，優於同業平均水平。
盈利預測與投資評級：利潤增速優於同業，業務結構改善向頭部梯隊靠攏。
根據中報披露調整盈利預測，我們預計2023-25 年歸母淨利潤爲61、81 和91 億元（原預測爲68、80 和90 億元），維持“買入”評級。
風險提示：權益市場持續下行，銀保渠道護城河不穩定