核心觀點

23H1 公司實現營業收入5.44 億元（同比+2.13%），其中酵素製劑實現營收1.91 億元（同比+1.03%），微生態製劑營收1.20 億元（同比+5.46%），動物保健品營收1.53 億元（同比+4.48%），其他主營業務營收7213.52 萬元（同比+10.47%）；歸母淨利潤3146.96 萬元（同比-15.87%）。23Q2 公司實現營收3.11 億元（同比+12.56%，環比+33.90%），其中酵素製劑營收1.08 億元（同比+13.61%，環比+31.14%），微生態製劑營收7027.89 萬元（同比+10.23%，環比+45.50%），其他產品營收3877.06 萬元（同比+8.42%，環比+62.62%）；歸母淨利潤2090.69 萬元（同比+8.20%，環比+97.93%）。公司持續加碼食用益生菌等新領域，挖掘新賽道潛力，同時收購潤博特股權進一步鞏固完善自身產品矩陣，為客戶提供系統性解決方案，隨著下游養殖端恢復，預計公司業績迎來較好的提升。

事件

公司披露2023 年半年報，2023 年上半年公司實現營業收入5.44億元，同比增長2.13%，歸母淨利潤3146.96 萬元，同比下降15.87%；23Q2 實現營收3.11 億元，同比增長12.56%，環比增長33.90%，歸母淨利潤2090.69 萬元，同比增長8.20%，環比增長97.93%。

建恩評

1、23Q2 主營板塊同環比增長顯著

23H1 公司實現營業收入5.44 億元（同比+2.13%），其中酵素製劑實現營收1.91 億元（同比+1.03%），微生態製劑營收1.20 億元（同比+5.46%），動物保健品營收1.53 億元（同比+4.48%），其他業務營收7213.52 萬元（同比+10.47%）；實現歸母淨利潤3146.96 萬元（同比-15.87%）。

23Q2 公司實現營收3.11 億元（同比+12.56%，環比+33.90%），其中酵素製劑營收1.08 億元（同比+13.61%，環比+31.14%），微生態製劑營收7027.89 萬元（同比+10.23%，環比+45.50%），其他產品營收3877.06 萬元（同比+8.42%，環比+62.62%）；實現歸母淨利潤2090.69 萬元（同比+8.20%，環比+97.93%）。

分銷售模式來看，23H1 公司直銷模式實現營收3.39 億元（同比+10.33%），佔營收比重為63.37%（同比+3.53pcts）；經銷模式　　實現營收1.96 億元（同比-4.96%）。

利潤率方面，23H1 公司銷售毛利率為44.18%（同比+0.99pcts），銷售淨利率為6.78%（同比-1.20pcts）；23Q2銷售毛利率為44.47%（同比+0.86pcts，環比+0.67pcts），銷售淨利率為7.81%（同比-0.37pcts，環比+2.41pcts）。

費用方面，2023H1 公司銷售費用為9189.44 萬元（同比+12.45%）；管理費用為5957.26 萬元（同比+5.87%）；財務費用為471.46 萬元（同比+412.63%），主要系本期借款增加，利息支出增加所致；研發費用為5142.06 萬元（同比+2.86%）。

2、持續發力研發創新，多業務協同發展

2023 年5 月，農業農村部發布了《關於公示農業農村部企業重點實驗室的通知》，公司聯合山東省農業科學院畜牧獸醫研究所、山東農業大學申報的“農業農村部動物保健品工程技術重點實驗室”獲批建設。經過多年的積累，公司已建立起一支穩定、專業化的人才隊伍，公司年研發投入佔營業收入的8%以上。此外，公司與行業內的300 餘家單位建立了合作關係，輸出多項技術及產品，推動了動保企業產品的升級換代，提高了動保企業的整體技術水準。業務佈局方面，公司技術中心、植物用微生態製劑專案已順利投入運營，動保產業園正逐步投入生產運營。濰坊康地恩精製酵素系列產品生產線建設專案在順利籌建中，預計2024 年5 月投入生產運營。公司各大業務板塊系統化的產能佈局基本搭建完成，在產品、產能、市場佔有率、渠道等方面實力也將在新建產能投產運營後得到進一步提升。

3、持續增量擴圍，收購潤博特補強制劑業務

2023 年7 月20 日，公司以自有資金9180 萬元收購青島潤博特生物科技有限公司51%的股權。潤博特是國內較早從事綠色無抗飼料添加劑生產的廠家，以包被製劑工藝為核心技術，開發了包被型單寧酸製劑、包被型丁酸製劑、包被型植物精油製劑，以及反芻動物用過瘤胃膽鹼、過瘤胃蛋氨酸等多種產品，市場覆蓋全國30 多個省市，並成功開拓歐盟、東南亞、南亞、中東、北非、南美、俄羅斯等海外市場。潤博特在抗生素替代方面，尤其是單寧酸的研究上有著豐厚底蘊，能夠與蔚藍生物的酵素製劑、益生菌、中草藥實現互補，形成抗生素替代的完整體系，有效完善蔚藍生物動物大健康系統，為客戶提供系統解決方案，更加豐富的產品矩陣將大幅提升公司的市場競爭力。此外，蔚藍生物與多家國際龍頭企業開展研發合作，潤博特能夠共享公司的平臺資源，雙方協同發展，有望產生更大的市場價值。

4、多領域開展國際合作，積極佈局益生菌賽道公司與世界500 強ADM 展開多領域合作，子公司與ADM 成立艾地盟蔚藍生物科技（山東）有限公司，主要進行食品益生菌產品的生產和銷售，產品面向全球市場推廣，產能方面包括功能性益生菌菌粉原料產能100 噸，益生菌液體產品產能100 噸，預計將於2025 年初正式投入生產運營。通過與行業龍頭ADM 合作，預計公司益生菌品牌和市場佔有率等方面不斷提升，充分挖掘益生菌市場發展潛力。此外，公司與德國贏創工業集團（EVONIK）的合作進一步深化，經過約兩年的聯合研發，成功推出一款能改善水產養殖水質的創新益生菌添加劑產品，目前主要針對對蝦養殖。產品以蔚藍生產、贏創獨家銷售的模式進行推廣，已陸續在全球市場開始進行銷售。通過與多家企業展開國際合作，有利於推動公司鏈接全球資源，加快全球化佈局。

5、盈利預測及建議：23Q2 公司主營業務營收同環比均有良好表現，公司持續推進研發創新工作，各大業務板塊產能佈局基本完成，一方面通過股權收購補強制劑業務，另一方面積極入局食品益生菌等新賽道，在下游養殖需求逐漸復甦背景下，公司有望迎來較好的增長。預計公司2023-2025 年實現營業收入12.84/14.69/16.91 億元，歸母淨利潤1.05/1.42/1.83 億元，EPS 分別為0.42/0.56/0.72 元，對應PE 分別為32.75x/24.23x/18.84x，維持“增持”評級。

風險分析

①市場競爭風險：公司所處的酵素製劑、微生態和動保行業都面臨著日益激烈的市場競爭。若公司不能緊跟行業發展趨勢，滿足客戶需求的變化，在新產品研發、技術創新和客戶服務等方面進一步加強實力，則未來將面臨市場競爭加劇導致業績下滑的風險。②養殖疫病及自然災害風險：養殖疫病發生後，短期內會給養殖業造成較大經濟損失，飼料產量和需求出現下降，從而影響上游的飼用酵素、動物微生態和動保產品的需求。③原材料價格波動風險：原材料的價格波動將加大公司採購管理和生產經營的難度，且原材料價格的上漲將提高公司產品的生產成本，降低公司的盈利水準。④匯率波動風險：公司出口產品主要以美元進行結算，若人民幣匯率波動，會使企業面臨匯兌損失的風險。若人民幣對美元持續升值將會導致以美元計價的產品價格上升，降低公司出口產品價格競爭力，從而影響公司產品的出口銷售。