1H23 業績小幅低於我們預期
公司公佈1H23 業績：營收32.1 億元，同比-9%，歸母淨利潤5.31 億元，同比-25%，扣非歸母淨利3.86 億元，同比-50%；其中2Q23 營收18.2 億元，同比-11%，歸母淨利潤3.59 億元，同比-2%。公司1H23 業績小幅低於我們預期，主要系公司噸盈利承壓超過我們預期。
1）受益新產線投產，銷量同比增長。1H23 公司水泥熟料銷量997 萬噸，同比+157 萬噸/+19%。受益2H22 廣西都安、1H23 貴州都勻產線投產，在需求較疲弱背景下公司仍取得銷量增長。2）價格同比降幅大於成本降幅，噸毛利同比承壓。我們計算1H23 公司水泥熟料噸均價約279 元，同比-19%，噸成本約206 元，同比-5%，噸毛利約73 元，同比-43%。3）噸費用同比基本持平。我們計算1H23 公司水泥熟料噸費用約39 元，同比+1元，基本穩定。4）骨料和環保業務均一定程度承壓。1H23 公司骨料銷量653 萬噸，同比-131 萬噸/-17%，由於價格同比下降31%，骨料毛利率同比-9.2ppt 至70.3%。1H23 公司環保業務營收1.13 億元，同比-12%，毛利率同比-10.4ppt 至49.3%。5）經營性淨現金流韌性較強。1H23 公司經營性淨現金流5.64 億元，同比-13.9%，降幅明顯窄於利潤降幅。6）非經常性損益一定程度對沖主業下滑。1H23 公司證券投資收益和公允價值變動收益合計約2.1 億元，其中所投公司晶合集成上市發行對應公允價值變動收益約2.0 億元，股權投資業務逐步貢獻收益，對沖主業下行壓力。
發展趨勢
長三角水泥價格深度下行，公司三季度盈利壓力仍存。根據卓創，截至8月19 日，3Q23 長三角水泥均價環比2Q 繼續下行16%，我們認為當前長三角水泥價格處在底部區間且漲勢暫未形成，考慮到成本端下降空間有限，我們預計3Q23 公司華東地區價格及噸盈利或仍明顯承壓，業績壓力仍存。
多元化業務佈局有望逐步貢獻收益，對沖主業下行壓力。上半年公司股權投資業務貢獻部分增量利潤，成果逐步顯現，而產業鏈延伸佈局的骨料、環保業務則與主業共同承壓，但我們認為隨著需求逐步改善，骨料及環保業務的增長空間和潛在利潤貢獻均較為可觀，中期仍有望助推公司穩健成長。
盈利預測與估值
由於下調公司噸盈利假設，我們下調公司2023/24E 歸母淨利潤31.7%/24.8%至10.52 億/12.85 億元，當前股價對應2023/24E 8.6x/7.0x P/E，我們下調公司目標價10%至12.6 元，調幅小於盈利調幅主要考慮行業景氣有望由底部復甦，對應2023/24E 11.6x/9.5x P/E，隱含35%的上行空間。
風險
需求恢復不及預期，市場競爭加劇。