2023 年上半年煤炭價格震蕩下行，公司業績顯著下降，主要產品焦炭量價齊跌導致主營業務虧損。參股公司中煤華晉貢獻投資收益也有所下滑。但公司化工板塊營收有所提高，淨虧損有所收窄，未來業績有望持續改善。綜合考慮到公司焦化業務盈利改善仍待市場好轉、焦煤價格下降影響公司投資收益，我們維持公司“增持”評級。
上半年淨利潤同比大幅下降56%。公司2023 年上半年營業收入/歸母淨利潤分別為44.56/9.16 億元（同比分別變動-32.08%/-56.15%），淨利潤下滑幅度較大，主要受焦炭銷售下滑的影響。其中Q2 單季實現營業收入/歸母淨利潤19.89/1.54 億元（環比分別-19.38%/-79.87%，同比分別-42.25%/-84.13%）。業績大幅下降的主要原因是Q2 公司產品平均售價均有所下降，而原材料價格下降幅度相對較小，公司利潤空間受到擠壓，且公司從聯營企業中煤華晉取得的投資收益也同比下降。
焦炭市場下行，公司主營業務毛利率轉負。產銷方面，公司上半年合計採購洗精煤196.84 萬噸（同比-36.18 萬噸），銷售焦炭142.99 萬噸（同比-38.06 萬噸），平均售價2228 元/噸（同比-20%，降幅約561 元/噸）。其中Q2 焦炭平均售價1952 元/噸（同比-34%，降幅約1008 元/噸）。原材料成本方面，公司上半年洗精煤採購平均單價為1782 元/噸（同比-15%，降幅約324 元/噸）。其中Q2 採購平均單價為1974 元/噸（同比-30%，降幅約684 元/噸）。公司今年Q1/Q2 銷售毛利率分別為-7.38%/-16.27%（同比分別-8.06/-20.44pcts）。由於焦炭市場景氣下行，公司及行業內多數企業今年上半年都出現主營業務虧損。
煤化工板塊虧損同比收縮，子公司利潤貢獻穩定。2023 年上半年公司瀝青/甲醇/炭黑/純苯銷量分別為6.6/11.9/1.5/4.1 萬噸（同比分別+51%/-14%/+80%/+11%），銷售均價分別同比下降9%/10%/15%/18%。炭黑銷量大幅上漲的原因是公司去年同期受環保因素影響停車時間較長，基數較低。負責化工產品生產銷售的控股子公司山焦飛虹化工公司今年上半年錄得淨虧損1591 萬元（同比-32.8%）。化工板塊銷量不斷提升，未來營收有望持續擴大。子公司中煤華晉今年上半年實現主營業務利潤59 億元（同比-24%），主要原因是煤炭價格下跌影響公司混煤和瘦煤銷售收入，中煤華晉上半年為公司貢獻投資收益17.85億元（同比-22%），有效保障了公司上半年的盈利。
風險因素：焦炭價格持續下跌；焦化業務持續虧損；焦煤價格壓力增加或拖累投資收益。
盈利預測、估值與評級：考慮到今年上半年焦炭價格持續下行，公司業績受到顯著影響，我們下調公司2023/2024/2025 年EPS 預測至0.55/0.61/0.64 元（原預測0.78/0.90/0.92元），當前價5.03 元，對應2023~2025年P/E 為9.1/8.2/7.9x，對應P/B 為0.8/0.8/0.7x。考慮煤炭板塊長週期的合理估值水準（市值維持在淨資產的水準，即P/B1x），我們給予公司2023 年P/B1x 的目標估值，對應公司目標價6 元，維持公司“增持”評級。